“微中国”调研：钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险0613.ppt

,王,报,吴胜春,电力、微中国调研（4）,商、,保险、,地产以增加弹性；,短期继续配置中央基建的高铁、,水利、,【,投,资,策,券,研,究,报,告,行业比较-“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正在暴露出重大风险（下）,研究结论,报告发布日期,2012 年 6 月 13 日星期三,“微中国”调研：大多数时候，我们就像盲人摸象，又像拼图游戏，需要从不同的角度找真相。我们从现阶段广受关注的问题出发，结合草根调研和宏观数据，力图一块一块拼出问题的本来面貌。本期的关注的话题是：钢和铜的贸易融资怎样从正常走向疯狂？银行面临着怎样的风险敞口？我们调研了银行、进口商、铜贸商、期货贸易商、国际顶尖投行、国际顶尖交易商、行业资深人士等近 30 家调研对象，以期回答这些问题。铜贸融资主要采取 3 个模式进行：信用证进口模式、仓单质押模式和融资平台模式。第一种模式主要手段是“信用卡套现“，资金成本较低，保,东方证券策略团队证券分析师 邵 宇（S0860511110001）鹏（S0860512050001）,守的进口商甚至通过投资理财产品获利；第二种模式和钢贸融资是一样的，,资金成本不低，往往需要进行激进的高收益投资；第三种模式依附于另一实体主业，风险主要来源于主业。,徐建花（S0860512020001）8621633258886090,专题告,铜贸的风险小于钢贸：铜规格单一、易变现、易储存、价值密度高、市场更有深度，下游需求更稳定，是比钢材更合适的贸易融资载体。同时，铜贸的体量小（400 亿元量级），仓库管理又相对规范，这进一步限制了 联系人铜贸的风险敞口。对于银行系统而言，铜贸的风险小于钢贸。不良贷款升高，中小企业为主：钢贸和铜贸的“解剖麻雀”帮我们了解信贷市场在发生什么不良贷款在过去两个月大量涌现，以中小企业为主，从行业的角度看，钢贸、铜贸、金属制品业、房地产、地方政府融资,程 刚,平台都是银行的重点关注。其中尤以贸易融资风险暴露最为严重。在继续,董,亮,品尝盲目信贷扩张苦果的过程中，银行、监管机构和决策层的风险意识进一步加强。盲目的信贷扩张和大规模的产业刺激政策不会再现。短期“对称不降息“，中期看好三季度：信贷供给和需求的错配将继续,相关报告：,制约信贷投放：需要钱的银行不想贷，银行想贷的不要钱。由于这种错配，现有微调政策的效果将是缓释的。我们维持看好三季度的观点，期待着政 微中国调研（5）：钢和铜的贸易融资正在暴露出重策效果发酵、新的地方 GDP 锦标赛带来经济的企稳，实现与海外脱钩。大风险（上）（5 月 31 日）投资策略建议：好牌在积累，尚未到 all in 时分。建议适度增加有色、券：投资品的狂欢或戛然而止（5 月 7能源主题，和自贸区驱动的新疆板块、山东辽宁板块；中期坚持配置地产 日）,略,下游汽车、家电、家纺、装修、LED 等消费板块。谨慎对待银行业不良率升高和利差降低的风险。,微中国调研（3）：信贷和天气扰动下的投资四月天（4 月 17 日）,证微中国调研（2）：天渐暖，房渐冷（3 月 29 日）微中国调研（1）：信贷的真正约束是风险和政策（3,】,东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,月 21 日）,1,1.1,1.2,1.3,2,2.1,7,7,8,8,9,2.2,2.3,3,3.1,3.,3.3,3.4,3.5,4,5,6,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险目 录策略核心观点.4铜进口贸易的实业模式.5铜的生产、精炼和消费链.5多少融资铜？.5铜进口的异常增长？.6铜贸易的金融模式.7模式一：信用证进口模式.7,2.1.12.1.22.1.32.1.42.1.5,参与主体：模式流程：成本利润估算：成本核算实例：风险敞口：,模式二：仓单质押模式.10,2.2.12.2.22.2.32.2.4,参与主体：模式流程：成本利润估算：风险敞口：,10101011,模式三：融资平台模式.11,2.3.12.3.22.3.32.3.4,参与主体：模式流程：成本利润估算：风险敞口：,11111212,铜贸和钢贸的差异.12产品属性不同.12贸易融资链条成熟度不同.12仓储不同.13下游景气不同.13规模不同.13铜贸风险小于钢贸，不良升高抑制政策效果.14其他金属贸易融资.15附录.162,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险,图表目录,图 1：铜的生产、精炼和消费产业链.5图 2：内外铜价价差.6图 3：铜进口数量.6图 4：铜价驱动下的进口铜库存周期.7图 5：钢铁消费增速和固定资产投资紧密相关.8图 6：铜贸的仓单质押模式.10图 7：铜贸的仓单质押模式.12图 8：2010 年中国粗钢表观消费量 59975 万吨.14图 9：2010 年中国铜表观消费量 680 万吨.14图 10：不同地区的贸易融资的主要金属种类.15,3,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险,策略核心观点,以钢材和铜为代表的贸易融资已成为银行目前最严重的风险敞口，甚至超过房地产业。,上一期报告中，我们重点讨论的钢贸的模式和风险。,本期报告重点讨论铜贸融资。我们调研了银行、铜进口商、铜贸商、担保公司、期货交易员、行业资深人士、国际一流投行和商品交易公司等近 20 家调研对象。,铜贸融资主要采取 3 个模式进行：信用证进口模式、仓单质押模式和融资平台模式。第一种模式主要手段是“信用卡套现“，资金成本较低，保守的进口商甚至通过投资理财产品获利；第二种模式和钢贸融资是一样的，资金成本不低，往往需要进行激进的高收益投资；第三种模式依附于另一实体主业，风险主要来源于主业。,不同于钢贸，铜规格单一、易变现、易储存、价值密度高、市场更有深度，下游需求更稳定，是比钢材更合适的贸易融资载体。同时，铜贸的体量小（400 亿元量级），仓库管理又相对规范，这进一步限制了铜贸的风险敞口。对于银行系统而言，铜贸的风险小于钢贸。,钢贸和铜贸的“解剖麻雀”帮我们了解信贷市场在发生什么不良贷款在过去两个月大量涌现，以中小企业为主，从行业的角度看，钢贸、铜贸、金属制品业、房地产、地方政府融资平台都是银行的重点关注。其中尤以贸易融资风险暴露最为严重。,在继续品尝盲目信贷扩张苦果的过程中，银行、监管机构和决策层的风险意识进一步加强。盲目的信贷扩张和大规模的产业刺激政策不会再现。,信贷供给和需求的错配将继续制约信贷投放需要钱的银行不想贷，银行想贷的不要钱。由于这种错配，现有微调政策的效果将是缓释的，上周四的降息效果短期来看是“对称不降息”。我们维持看好三季度的观点，期待着政策效果发酵、新的地方 GDP 锦标赛带来经济的企稳，实现与海外脱钩。,注：“微中国调研”以严谨的态度、详实的调查为您提供客观的经济观察，每一篇报告都建立在详细广泛的调查并和统计数据相互映证的基础上。从第一期到第六期，我们的调研对象已超过 100家，包括银行（17 家）、贷款公司（3 家）、担保公司（2 家）、地产商（13 家）、水泥销售（20家）、钢铁（6 家）、机械经销商（10 家）、重卡经销商（13 家）、钢贸商（4 家）、铁矿石公司（2 家）、铜进口商（3 家）、铜贸商（5 家）、期货人员（4 家）、国际顶尖投行和交易商（4家）、猎头公司（2 家）、企业人力总监（3 家）。,我们更看重质量，观察客观、及时深入、观点鲜明、不说废话是我们的追求。,“微中国调研”由东方证券研究所策略团队和行研团队联合为您呈现。,4,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险1 铜进口贸易的实业模式1.1 铜的生产、精炼和消费链2011 年，中国铜材表观消费量 793 万吨。净进口量 268 万吨，约占 1/3，国内精炼 523 万吨，约占 2/3，但作为生产原料的铜精矿和废铜约 70%依赖进口。图1：铜的生产、精炼和消费产业链内矿,约 30%生产商,废铜或矿石，约 70%,进口商,约 2/3,贸易商,约 1/3,精炼铜,电线电缆,46%,15%家电,11%交运,10%建筑,7%,电子,10%,其他,资料来源：东方证券研究所1.2 多少融资铜？市场上流行一种说法，一年进口的融资铜有 140-150 万吨，即相当于全年进口量的近 50%。但通过和更贴近市场人士交流，我们感觉没这么大比例。保税库的铜，市场一般认为是融资铜。其实这块大部分不能算，因滞留在保税库的铜大都是大型贸易商和国外厂商签订的长单合同，因国内外比价不合适，暂放于保税库，等待比价合适的时候，再点价到国内市场。去年一/二季度和今年当前，进口铜比价都非常恶劣，保税库的铜数量均呈现急剧上升。目前据了解保税库铜有 50 万吨左右，去年二季度最高峰有 65 万吨，去年年底比价非常合适只有 10 多万吨。但是大量货置于保税库，对于贸易商来说资金压力也较大，他们会把保税库的铜做成仓单，质押给银行，从银行获得资金。很多人把这块也认为是融资铜，实际上并不能算。所以我们估计，扣除这块，预计融资铜占进口比例 30%左右。我们注意到，中国有大量 LME 买单，这超出了正常的对冲需求某国际顶尖大宗商品交易商5,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险,业内人士估算融资铜，有一种简单的看法如果算上了费用和关税后的进口铜价大于国内铜价，进口从经济上是不划算的，如果在这样的市场行情下仍有进口，或者是履行已签订合同，或者极有可能不是实体需求。2012 年以来，进口铜价持续高于国内铜价，虽然最近价差在缩小，但仍有较大的差距。,图2：内外铜价价差,资料来源：wind，东方证券研究所,1.3 铜进口的异常增长？,中国海关总署 6 月 10 日发布的数据显示，中国 5 月份铜、铜合金及未锻造的铜材进口量为 419,741吨，同比增长 64.8%。,图3：铜进口数量,资料来源：wind，东方证券研究所,正常情况下，价格是驱动进口商增加或减少进口的重要因素。进口商会在铜价降低的时候加大进口，而在铜价上行时减少进口，这是正常的库存波动。在 2006 年的铜价下跌、2008 年的铜价暴跌和2011 年至今的铜价下跌中，铜进口量均出现快速增长。,6,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险,图4：铜价驱动下的进口铜库存周期,资料来源：wind，东方证券研究所,因为需求是相对稳定的，进口数量的波动会转化成库存的波动，而库存中的铜，又有不少会被用于贸易融资。,2 铜贸易的金融模式,贸易铜进口融资的操作在国内特别是江浙地区已经盛行了数年，与普通的进口铜套利操作利用两市铜比价失衡，买伦铜抛沪铜取得价差利润所不同的是，贸易铜进口融资操作在进口亏损的情况下仍然能继续操作，原因在于其操作根本目的是在于获得数个月时间的流动资金，进口亏损部分仅仅是当做获得融资的一项成本。,需要指出，下文讲述不同模式时，依据功能细分出进口商和贸易商，实际上，他们可能是一体的；银行方面也是一样，开证行和贷款行也只是按功能划分。三种模式彼此不互斥，往往出现不同程度的混合运用。,2.1 模式一：信用证进口模式,2.1.1 参与主体：,进口商，开证行，铜贸商,2.1.2 模式流程：,一般地讲，信用证进口模式的过程如下：,1）进口商与海外供应商拟定贸易合同；,2）开证行为进口商开具延期付款信用证（90-180 天，通常是美元的，也有人民币的）；,3）进口商购买铜并运输会国内港口，到岸铜储藏在保税区仓库；,4）进口商报关完税后，将铜卖给贸易商，贸易商用人民币支付货款。货物可能依然保存在保税区,仓库，但物权人已变；,7,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险5）进口商利用得到的货款进行投资。激进的投资包括地产、矿产、股票、期货、高利贷等，保守的投资包括信托、理财产品等；6）信用证到期时，进口商归向开证行付款（结束投资，或滚动借新还旧）。图5：铜贸融资的信用证进口模式归还本金,投资货款,收益,开证银行信用证,（现金）海外,国内贸易商,铜,进口商,铜,供货方,资料来源：东方证券研究所2.1.3 成本利润估算：1）进口成本：在进口铜环节，产生运输成本、保险费、杂费等，这些成本通常核算在进口成本价格之中。2）价差损失（或收益）：即传统的内外盘套利收益，当国内铜价较高时，通过买伦铜卖沪铜可获得收益，但在融资模式中，及时此项收益为负，也可以接受，被计入融资成本。目前情况下，进口价高于国内价，每进口一吨铜理论上都将亏损。实际上可能不太可能真的亏损，可能只是赚多赚少的问题。3）资金费用成本：信用证没有利息成本，仅有费用成本，包括开证费、承兑费、电报费等。4）汇兑收益（或损失）：当期借美元，买入人民币，远期将人民币换回美元归还银行，如人民币在此期间升值，可享受升值收益，否则出现汇兑损失。部分进口商用简单衍生品 swap 在当期即锁定此收益/损失。5）投资收益：取决于投资的种类。通常的做法包括地产、矿、高利贷、期货市场、股票市场等。由于资金成本不高，保守的进口商甚至向银行购买理财产品或协议存款。2.1.4 成本利润核算实例：某企业进口于 2012 年 5 月 12 日与国外供货商签订 100 吨精炼铜采购合同，合同价格为 5 月 12日 LME 铜价+升水，即 8013+40=8103 美元/吨，当日人民币对美元汇率为 6.3103，则总进口金额为 8103*100*6.3103=511.33 万元人民币。8,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险,图6：信用证进口实例,资料来源：东方证券研究所,按照当日两市铜比价测算，到岸铜价在 64407.1 元/吨左右，加上增值税、报关、财务等杂费之后，进口成本约为每吨 60405 元，当日长江现货报价均价 57825 元/吨，内外负价差近 2580 元/吨。同时，美元兑人民币 5 月期远期汇率 6.3291，远期美元汇率损失 184 元/吨。总进口亏损额度在 2764元/吨左右，即 27.64 万元人民币，约占总进口金额的 5.41%。,信用证方面，该企业通过交行香港分行开设 6 个月（180 天）远期信用证，采用综合信用担保，未缴纳额外保证金，协议贷款利率为 Libor+200，约为 2.73%，开征费为总金额的 0.125%，承兑费200 元，电报费 300 元左右（假设货物一批到齐），那么信用证资金成本部分总共约为总金额的2.86%左右。,两方面成本相加，操作总成本占总资金约为 8.27%，若企业签订合同，到货物售出拿到货款，花了 1 个月时间，而信用证是 6 个月期限，相当于回收的铜货款可以有 5 个月资金使用期。通过循环操作，1 年的资金成本约 19%左右。,若签订合同内外价差较小，成本则更低。在价差过大的情况下，进口开证融资显得较贵，但内外价差转正时，成本就比较低廉。,2.1.5 风险敞口：,1）减数风险：内外价差变化带来的风险。,2）汇兑风险：人民币如贬值，有额外损失。通常用简单衍生品规避。,3）变现风险：如有大批铜需要快速变现，可能影响市场价格，冲击成本风险不可忽视。,4）投资风险：进口商使用人民币货款进行投资，风险依投资种类不同而不同。我们调查中，有保守的进口商向我们反映，不少数货款直接买了理财产品或协议存款。这种投资的风险是可控的。但不少激进的资金被投入地产项目、矿产项目、高利贷等方向，其中的风险是巨大的。,9,（1）,（2）,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险2.2 模式二：仓单质押模式仓单质押模式跟微中国调研（5）：钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险（5 月 31 日）中描述的钢贸融资模式如出一辙。本质上讲，都是利用手中的货品作为抵押物向银行贷款，投资于高收益项目/资产，赚取利差。2.2.1 参与主体：贸易商、仓库，贷款行。2.2.2 模式流程：一般地讲，仓单质押模式的过程如下：1）贸易商拥有货物，存放在仓库中；2）贸易商向银行申请贷款，仓库应银行要求开具仓单证明货物存在和物权；3）贷款行发放贷款；4）贸易商将贷款用于高收益投资，到期后偿还本金和利息；5）在某些情况下，贸易商不愿承受内外价差，手上的铜只是放在仓库用于融资，择机重新出口。图7：铜贸融资的仓单质押模式还款,高收益投资：地产等,收益(15%-8%)*60%,贷款行,抵押,仓单,投资（假设15%以上）,贷款（5%-9%）,率60%,质押,贸易商,铜（国储仓库等）,资料来源：东方证券研究所2.2.3 成本利润估算：在上一期报告中，我们已经详细描述过贸易融资的基本获利框架投资利差和骗贷杠杆。在钢贸商中，由于仓储监控不严，一货多贷的现象更为严重。仓储成本：目前铜的仓储价格在 8 美元每吨每月，年化后约为 1%。贷款成本：贷款手续和利息综合成本在 6%-8%。抵押率通常在 6 成。10,（3）,（1）,（2）,6,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险投资收益：面临较高的融资成本，贸易商只能选择高收益的投资方式，如地产、矿、高利贷、期货等。按 8%的总信贷成本，成抵押率，15%收益率估算，投资收益可达（15%-8%）*60%=4.2%2.2.4 风险敞口：1）贷款成本上升：银行对贸易融资的风险高度警惕，不断收紧。2）“投资”风险：经济基本面下行，高收益项目风险增大。3）质押品减值：如抵押品价格大幅下降，银行将可能要求追加抵押品。4）存在一定重复质押：但不如钢贸那么普遍。2.3 模式三：融资平台模式这种模式严格地讲不能算一种获利模式。它只是信用证进口模式的延伸，利用铜进口和贸易取得融资资格，为主业提供融资。2.3.1 参与主体：融资需求方，（融资需求方控制的）进口商，发证行2.3.2 模式流程：一般地讲，仓单质押模式的过程如下：融资需求方（如中小地产商）成立铜进口商，进口商不以转口贸易盈利为目的，仅作为融资平台存在；进口商按照前述“信用证进口”模式操作，得到人民币货款；,（3）11,货款不用于投资，直接供融资需求方支配。,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险图8：铜贸的融资平台模式开证行信用证,融资需,建立,铜进口,RMB 或 USD,求方,商：,海外,(如地产商),货款 RMB,融资平台,供货方,铜贸易商铜资料来源：东方证券研究所2.3.3 成本利润估算：成本基本同“信用证进口”模式，但没有显性收益。通过贸易融资平台，一些原本在海外没有渠道的地产商，可能通过贸易公司获取非常便宜的美元或人民币融资。2.3.4 风险敞口：除了正常的融资模式风险，主业的风险是融资平台的主要风险，当主业“造血”能力发生问题，单靠融资平台输血仅能解决一时之需。3 铜贸和钢贸的差异3.1 产品属性不同铜的产品规格较少，流动性强，可在全国市场交易，能够迅速变现。用进口商的话讲，“铜到了港，最多两天就能卖掉”。而钢才规格多，不进有线材、板材、管材等形态风别，按照含碳量和其他杂质量不同又有不同属性和用途。特定钢材面对特定需求，变现能力差，很多时候很多品种只在局部市场（本地钢材市场）交易。3.2 贸易融资链条成熟度不同有色金属贸易融资已经存在较长时间，融资链条比较完善。并且，由于长期与期货打交道，做有色的都有较强的风险意识，尤其理解杠杆的威力。相比之下，疯狂的钢贸融资的兴起，则更多是 200812,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险,年 4 万亿后的迅速崛起，来自福建的钢贸商在 08 年前还只是市场中的一股力量，到了现在，已经成为钢贸融资的主力参与者。,3.3 仓储不同,仓库不同可能是最大的不同，这一不同直接决定了仓单质押的杠杆风险。,对于银行来讲，风险控制，要么控制货，要么控制钱。钢贸的问题是物权监管是自己人（钢材市场），,钢贸没有统一仓库，货就存在是钢材市场里，而钢材市场往往是若干家钢贸商联手成立的，开虚假仓单容易。,铜的库是第三方的，是国企的注册仓库，管理要规范地多，难开假仓单，数量也较少，容易被监测。根据联合金属网的检测数据，上海保税区的铜已经突破 60 万吨，逼近去年 65 万吨的最高位，成为阻碍国内铜价上涨，造成内外铜价倒挂的直接原因。,根本就不存在一单多压，因为仓是第三方的,某中型铜贸商,另外，钢铁不适于长期存储，钢铁氧化后在表面形成疏松多孔结构，反而吸附水和氧气，加速内部生锈。通常情况下，钢铁存储半年后，就会大幅减值。有色金属大多数会形成致密的氧化层，起到钝化作用，阻止内部进一步氧化，故而可以保存很长时间。,3.4 下游景气不同,钢铁下游主要是建筑、汽车、造船，受经济周期影响较大，今年各需求行业景气普遍较差。在需求低迷和去社会库存的双重压力下，钢材价格还将继续下跌。并且钢材没有外贸市场，只有很少的特种钢依靠进口，需求下滑不能通过减少进口来对冲。,铜下游主要是线缆、家电、电子，受经济周期的影响没有钢铁大。在目前 700-800 万吨的需求基础上，哪怕国内需求降 20%，也就降 160 万吨，少进口一些即可以消化（每年进口约 300 万吨）。,风险较小。下游需求主要是空调和电缆，需求还算可以,某中型铜贸商,3.5 规模不同,13,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险从 2006 年到 2010 年，全球铜的年消费量变化平稳，从 1737 万吨增长到 1849 万吨，而同时期，中国的铜消费量几乎翻番，从 380 万吨增长到 680 万吨。其结果，中国占比世界铜消费量从 21.9%上升到 36.8%。用 2010 年铜和钢的消费情况作比较，中国的铜表观消费量达 680 万吨，而钢材表观消费量达 6亿吨。消费金额方面，对于铜，按照 7 万元/吨的较高均价估算，全年消费 4760 亿元；对于钢，按 4 千元/吨的保守均价估算，全年消费额也达到 2.4 万亿元，后者规模是前者的至少 5 倍。,图9：2010 年中国粗钢表观消费量 59975 万吨资料来源：Wind，东方证券研究所,图10：2010 年中国铜表观消费量 680 万吨资料来源：Wind，东方证券研究所,实际估算钢和铜的贸易融资规模较困难，业内人士也难以完全统计。我们在此粗略估计如下：在“微中国调研”第五集中，按社会总库存 1400 万吨，价格 4000 元/吨，加 2-3 倍杠杆，我们粗略地估计钢贸的信贷规模在千亿元量级。保税库的铜库存，在去年高峰时达 70 多万吨，按 6 万元/吨估算，也可达约 400 亿元。但由于铜贸融资一单多质的事件较少，估计信贷规模在 500 亿元左右。4 铜贸融资风险小于钢贸融资从上面的比较看出，铜流动性强、标准化、易储存、价值密度高、有内外市场、融资型式多样。其自身是比钢材优秀很多的贸易融资载体，风险也比钢材更小。更重要的是，铜贸规模体量较小，仓库管理较好，使得了总融资规模不到钢贸的一半。这样看来，行业层面上，铜贸的风险比钢贸要小。这也是我们调研的许多担保商、银行、贸易商的共识。我们的调研对象普遍认为，铜贸的风险尚处可控范围，不太可能出现大规模破产跑路自杀现象。需要指出的是，钢贸融资风险释放已经较充分，我们估计，高潮已经过去。最近两个月，银行不良率快速上升。坏账多的行业包括：金属制品，钢贸，铜贸、光伏，地产等。对于不断暴露出的坏账，监管机构不断提示风险，银行自身也加强了管理（参考附录新闻）。我们了解到，目前，对于钢贸，银行的态度非常严厉，长三角地区不少银行对福建商人采取了极其严厉的停贷措施。某城商行曾经的激进派明星支行长已因此受到牵连。14,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险,风险最高的：西部政府融资平台。但暴露最厉害的，包括钢贸、铜贸、地产、光伏等。中小企业普遍有问题，不良率高,某中型城商行,去年 3 月份国家外汇管理局出台了进一步加强外汇业务管理有关问题的通知，对转口贸易的外汇管理加大审核力度，基本上禁止了转出口贸易。即如果要做转出口，要先将进口铜的钱款付清，然后再转出口。不能通过银行开立信用证垫付资金。,各种风险规避的措施抑制信贷政策效果，我们认为，上周四央行宣布的降息，其短期效果可能恰恰是“对称不降息”。,5 其他金属贸易融资,国外做融资铜比较少，以前一般做融资铝和融资锌。因为铝和锌都是远期升水结构，而铜升水非常少，且有时还是远期贴水结构。,其他金属也有贸易融资存在。铅很少，铝、锌、镍都有一些。只要是中国需要进口的品种，待比价合适，都出现过融资贸易，甚至农产品大豆都有。,铝其实国内不需要进口，但有时会出现国内受成本支撑跌幅很慢，而国外跌幅很快，套利窗口打开的时候，也会有做融资贸易。不是很多。,目前镍的融资贸易情况稍微多一点。,但总体还是铜是被选择最多的品种。因为他单价高，而且国内进口量很大。比价总是围绕均值波动，国内总是需要进口铜，下游消费领域又广，不愁销路，对于融资操作是比较好的标的。,图11：不同地区的贸易融资的主要金属种类,长三角：钢（靠近,需求）,上海：铜，镍(有港口；,靠近需求),华南：锌，铝(靠近冶,炼产能；有港口),资料来源：东方证券研究所,15,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险,6 附录,银监会警示银行：向钢贸企业放贷时须提高警惕(6 月 6 日),http:/,决策层考虑推出更多“稳增长”措施之际，英国金融时报昨日的一篇报道显示，今年 4 月末，银监会刚发布一份文件，要求银行在向钢贸企业放贷时必须进一步提高警惕。,根据前述文件，银监会要求，银行务必精确评估出口下滑、国内房产和汽车需求疲软对钢材需,求以及钢铁贸易企业经营的冲击。,此外，银监会警告，钢铁贸易商向银行借款用于钢铁相关的业务有时使用同一抵押品向不同的金融机构获得多笔贷款。银监会说，由于钢铁需求不足，它们拿借来的钱用于高风险投资，“这导致钢铁市场过度融资，随着风险浮现，这可能使银行遭遇大量坏账，严重损害金融安全”。,据市场分析人士说，2008-2009 年全球金融危机爆发期间，中国曾推出 4 万亿元救市政策。其间，不少银行大量放贷，向经济注入大量资金。而钢铁企业是 2008 年刺激方案的最大受益者。但正是由于匆忙扩张导致这些钢贸企业负债过高，风险敞口过大。,“这(编注：上述文件)提醒人们，如果中国官方放松对金融业的监管，批准新一轮投资项目，,风险可能突然爆发。”上述报道称。,无独有偶。此前也另有报道援引一位接近监管层的知情人士透露，随着宏观经济下滑，商业银行的不良贷款压力日益增大，银监会已经要求工、农、中、建、交五家大型商业银行开展贷款五级分类自查工作。自查结果已经于 5 月底上报给监管机构。,“自查范围包括五家大型银行截至 2011 年末全辖境内各相关贷款五级分类的真实性和准确性情况。”上述知情人士表示，此举旨在充分暴露信贷风险，这从另外一个方面也说明，监管层对银行资产质量的担心。,所谓贷款质量的五级分类，即按风险程度将贷款划分为五类：正常、关注、次级、可疑、损失，,后三种为不良贷款。,根据各大行的 2011 年年报，截至 2011 年末，工、农、中、建、交行的不良贷款余额分别为,730 亿、870 亿、630 亿、710 亿和 220 亿元，合计 3160 亿元。,而截至 2011 年末，工行、建行、中行、农行、交行的贷款余额分别为 7.8 万亿、6.3 万亿、6.3 万亿、5.4 万亿以及 2.6 万亿元，五家银行贷款总规模合计约 28 万亿元，占中国银行业贷款余额的半壁江山以上。,事实上，过去三年，随着地方融资平台等信贷问题升温，有关 2008 年和 2009 年银行大量放,贷导致银行资产质量堪忧的争论，一直没有停息过。,16,“微中国”调研（6）钢和铜的贸易融资正暴露出重大风险,分析师申明,每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：,分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证,券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研,究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。,投资评级和相关定义,报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；,公司投资评级的量化标准,买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；,增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%；,中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；,减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。,未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股,票的研究状况，未给予投资评级相关信息。,暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司,存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。,行业投资评级的量化标准：,看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；,中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；,看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。,未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。,暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。,17,免责声明本报告由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东方证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。东方证券研究所,地址：,上海市中山南路 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