中天科技(600522)深度报告:光棒海缆保业绩增长分布式光伏发电A股第一股0118.ppt
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1、,李明杰,公司,研究,证券研究报告通信传输设备,中天科技(600522),公,增持,(维持),光棒海缆保业绩增长,分布式光伏发电 A 股第一股,司深度研究报告,市场数据报告日期收盘价(元)总股本(百万股)流通股本(百万股)总市值(百万元)流通市值(百万元)净资产(百万元)总资产(百万元)每股净资产,2013-01-178.58704.50704.506044.656044.654345.927517.456.17,主要财务指标会计年度营业收入(百万元)同比增长净利润(百万元)同比增长毛利率净利润率净资产收益率(%)每股收益(元)每股经营现金流(元),2011487412.1%352-19.4%
2、19.6%7.2%8.1%0.50-0.36,2012E581719.4%41919.0%21.3%7.2%8.9%0.600.14,2013E666014.5%50420.1%21.1%7.6%9.7%0.710.59,2014E741611.4%59418.0%21.3%8.0%10.4%0.840.85,相关报告中天科技(600522):盈利能力开始改善,看好明年光棒利润 释 放 2012 年 三 季 报 点评2012-10-25中天科技(600522):2Q 毛利率企稳回升,下半年盈利能力有望改善2012 年中报点评2012-08-22中天科技(600522):营收快速增长是亮点,利润
3、增长有待光棒产能释放2012 年一季报点评2012-04-25分析师:021-S0190512080002研究助理:唐海清021-,投资要点光棒和海缆的利润贡献将有效保障公司业绩 13-14 年 19%复合增长1)13-14 年公司光棒产能将逐步释放,分别贡献 1.4 亿、2.4 亿利润,有助于公司光纤光缆业务在光纤价格下行的压力下毛利率保持平稳;并且光棒项目的顺利推进将为公司实现产业链整合、降低成本、提升竞争优势打下坚实基础。2)13-14 年公司海缆也将步入收获期,将成为推动公司电力线缆业务收入和毛利率增长的主要驱动力。预计 13-14 年公司海缆业务将分别贡献 6 亿、9 亿收入,推动电
4、力线缆业务营收 25%快速增长,并且利润贡献也将提升电力线缆毛利率由2012 年的 16.64%到 2014 年的 17.85%。公司分布式光伏发电系统开始推广,A 股光伏发电受益第一股公司积极布局长远,进入千亿级市场的分布式光伏发电产业,目前已经初步建成分布式光伏发电系统。受益于投资省、损耗低、能源种类多等优点,中国分布式光伏发电产业具有广阔的前景,根据发改委能源所的规划,2011-2015 年年复合增长率高达 73.4%。政府激励及组件价格下降缩短了行业的投资回报期,推动国内分布式光伏发电市场逐步启动。类比港股兴业太阳能的快速增长态势,我们认为公司分布式光伏发电业务有望蓬勃发展、展翅高飞。
5、作为 A 股仅有的受益于国内分布式光伏发电建设的标的,公司的投资稀缺性将会凸显出来。盈利预测与估值短期来看,公司传统业务将在光棒和海缆的推动下实现稳步增长,预计 12-14 年EPS 分别为 0.60、0.71、0.84 元,净利润复合增速达 19%,目前股价对应 13 年PE 仅 12 倍,具有较高的安全边际。而分布式光伏发电业务将提升资本市场对于公司长期发展的信心和公司估值,给予“增持”评级。风险提示:光纤价格大幅下滑、智能电网进展缓慢、分布式光伏发电业务进展缓慢请阅读最后一页信息披露和重要声明,公司深度研究报告,目,录,一、国内综合线缆领军企业,特种线缆龙头.-4-1.1、国内综合线缆领
6、军企业,特种线缆龙头.-4-1.2、管理层目光所及,霞飞满天.-4-1.3、光纤光缆和电力线缆为公司目前主营业务.-6-二、光纤行业步入平稳增长期,价格将逐步下行,行业集中度将提升.-8-三、光棒和海缆步入收获期,保障 13-14 年 19%复合增长.-10-3.1、公司光棒产能逐步释放,规模效应显现,步入利润收获期.-10-3.2、海缆收入将逐步确认,利润贡献逐年增加.-14-3.3、光棒、海缆的利润贡献将有效保障公司 13-14 年业绩增长.-16-四、国内分布式光伏发电 A 股第一股.-16-4.1、分布式光伏发电系统是公司中长期布局,其市场空间巨大.-16-4.2、投资回报期缩短推动分
7、布式光伏发电市场逐步启动.-19-4.3、受益光伏发电,兴业太阳能业绩、股价齐飞涨.-21-4.4、公司分布式光伏发电系统开始推广,A 股光伏发电受益第一股.-22-五、盈利预测与估值.-23-图 1、公司管理层目光长远、经营稳健.-4-图 2、公司发展轨迹.-5-图 3、公司业务结构光纤光缆和电力线缆保增长,分布式光伏发电布局长远-6-图 4、公司营业收入结构.-7-图 5、公司毛利润结构.-7-图 6、国内光纤需求进入平稳增长期.-8-图 7、国内光纤产能大幅增长.-8-图 8、国内光纤价格进入下行通道.-9-图 9、2011 国内光纤市场份额分布.-10-图 10、2011 国内光缆市场
8、份额分布.-10-图 11、光纤预制棒主要工艺比例分布.-11-图 12、国内光纤预制棒历年需求.-12-图 13、光纤预制棒制造-VAD 法.-13-图 14、海底光电复合缆结构示意图.-15-图 15、海缆收入和利润占比逐年提升.-16-图 16、分布式发电系统.-17-图 17、美国 2010 年分布式光伏装机超过 82%(MWp).-17-图 18、中国分布式光伏发电市场前景(GW).-18-图 19、光伏发电产业链.-18-图 20、光伏发电分类.-18-图 21、上游多晶硅和组件领域产能过剩,致使价格不断下降.-20-图 22、兴业太阳能业绩、股价齐飞涨.-22-图 23、中天科技
9、光伏分布式光伏发电应用.-22-表 1、主要财务数据.-4-表 2、公司历史沿革及发展轨迹.-5-表 3、公司是国内综合线缆领军企业、特种线缆龙头.-7-表 4、国内各厂商光纤产能(万芯公里).-9-表 5、光纤预制棒芯棒工艺对比表.-11-,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-2-,公司深度研究报告表 6、国内各大厂商光纤预制棒情况.-12-表 7、光棒规模效应逐步显现,为公司贡献大量利润.-13-表 8、光棒利润增长对公司光纤光缆业务毛利率的影响.-14-表 9、不同情境下的光纤光缆毛利润(百万).-14-表 10、海缆营收增长对公司电力线缆业务的影响.-15-表 11、光棒、海缆利润贡献
10、对公司业绩的影响(单位:百万元).-16-表 12、国内光伏发电政策.-19-表 13、国家电网支持分布式光伏发电并网意见.-19-表 14、国家对光伏发电的上网电价补贴.-20-表 15、国家对金太阳示范工程光伏发电的投资补贴.-20-表 16、国家太阳能屋顶计划.-20-表 17、分布式光伏发电投资回报期计算.-21-表 18、分布式光伏发电业务对公司的净利润贡献.-23-表 19、公司盈利预测假设.-24-附表.-25-,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-3-,公司深度研究报告一、国内综合线缆领军企业,特种线缆龙头1.1、国内综合线缆领军企业,特种线缆龙头公司是我国综合线缆领军企业,光
11、纤光缆和电力线缆双轮驱动公司快速成长。公司光纤光缆业务位列行业前三,电力线缆在业内亦名列前茅,特种导线更是国内霸主。公司 OPGW、ADSS、海底电缆、特种导线等特种线缆的市场占有率已连续多年排名行业第一,是名副其实的国内特种线缆龙头。2008-2011 年公司营收年复合增速为 18.7%,净利润年复合增速为 34.07%。2012年前三季度公司实现营业收入 41.8 亿元,同比增长 24.22%,归属于上市公司股东的净利润为 2.9 亿元,同比下降 1.51%,每股收益 0.41 元。表 1、主要财务数据,项目,2009,2010,2011,2012Q1-Q3,主营收入(百万)3,725.2
12、4,4,346.96,4,873.97,4,183.71,收入增长率净利润(百万)净利润增长率毛利率ROEROIC,27.92%337.09130.86%24.49%20.00%21.54%,16.69%436.9229.61%22.11%22.25%16.87%,12.12%352.36-19.35%19.61%8.11%9.89%,24.22%290.90-1.51%21.27%10.33%12.44%,数据来源:公司公告、兴业证券研究所1.2、管理层目光所及,霞飞满天公司控股股东为中天科技集团,董事长薛济萍持有中天科技集团 80%的股权,为公司的实际控制人。公司管理层极具战略眼光,同时经
13、营风格积极而稳健。公司自成立以来从特种电缆做起,逐步扩展到光纤光缆和电缆线缆,近年更是扩展到技术壁垒极高的上游光纤预制棒领域,成为了国内综合线缆的龙头企业。在近年行业处于高潮时,公司意识到光纤光缆行业经历 12-13 年的光通信建设高峰后将步入平稳增长期,又于 11 年起开始布局千亿级市场空间的分布式光伏发电产业。公司自 1999-2011 的 13 年间实现了营收年复合增速 26.69%,净利润年复合增速18.45%,体现了公司管理层积极进取又经营稳健的管理风格。图 1、公司管理层目光长远、经营稳健薛济萍80%中天科技集团有限公司25.86%江苏中天科技股份有限公司数据来源:公司公告、兴业证
14、券研究所,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-4-,公司深度研究报告公司前身为 1976 年江苏如东县河口镇人民政府的集体企业如东县河口砖瓦厂,1992 年进入特种电缆领域,1997 年业务扩展到光纤光缆和电力线缆的综合线缆领域,2002 年在上交所成功挂牌上市。目前,在光纤光缆领域,公司已进入光纤预制棒领域,完成了全产业链的布控,占据了行业的领先地位;在电力线缆领域,公司提前布局特种导线,是国内特种线缆的霸主,同时公司不断突破特种海缆、装备电缆等品种,成为了突破国际大单的国内第一人;在分布式光伏发电领域,公司自 11 年起积极布局背板、系统及电站等,目前已经初步建成分布式光伏发电系统,正逐步
15、推广。图 2、公司发展轨迹,如东砖瓦厂,研制通信光缆,步入光通信,中天科技股份改制成立,海底光缆通过鉴定,南通建材厂,开发ADSS,迈入电力通信,国内首家OPGW,19762006,19912009,19922010,19962011,19992012,20002013-2014,200220,特种导线,光棒及装备电缆项目启动,光棒盈利,分布式光伏发电布局,分布式光伏发电起飞,海底光电复合缆,光棒量产,海缆突破国际市场,光棒、海缆放量,利润贡献激增,数据来源:公司公告、兴业证券研究所从发展轨迹可以看出,公司每年都在产品研发、市场拓展方面有突破性进展,发展路线清晰。公司自成立来坚持光纤光缆和电力
16、线缆双轮驱动的发展路线,短中期规划包括光纤预制棒(光纤光缆的上游扩张)和特种海缆、装备电缆市场,同时将积极参与海外市场的竞争,长期规划为分布式光伏发电产业,包括系统集成、光伏组件、光伏储能等,目前已经初步布局完成,正逐步向市场推广。表 2、公司历史沿革及发展轨迹,时间1976 年1991 年1992 年1996 年1997 年1998 年1999 年,公司名称如东县河口砖瓦厂南通市黄海建材厂中南特种电缆厂江苏中天光缆集团中南特种电缆厂中南特种电缆厂江苏中天光缆股份,事件成功胭脂通信光缆;进入电力线缆市场。进入光纤光缆市场;开发 ADSS 光缆;扩大到光纤、光缆、电线、电缆系列产品及其配套器件的
17、制造。与销售,同时集团停止了建材的生产与经营。亚太光纤通信研讨会在中天举行;中天 1000m 及以下跨距全介质自承式(ADSS)光缆首家通过国家鉴定。经国家科技部和中国科学院评审为高新技术企业;开发具有自主知识产权的浅海光缆。,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-5-,公司深度研究报告,2000 年2001 年2002 年2003 年2004 年2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年2012 年2013 年,江苏中天科技股份江苏中天科技股份中天科技中天科技中天科技中天科技中天科技中天科技中天科技中天科技中天科技中天科技中天科技,中天光纤复合架空地线(OPGW)
18、光缆首家通过国家级鉴定。OPGW 被列为国家级火炬计划项目并获得国家级新产品证书。海底光缆通过国家级鉴定,并被列为国家级重点新产品;批量生产各类光纤;在上交所成功上市。海底光缆被列为国家级重点新产品;中天海底光缆接头盒通过国家级鉴定。中天铝包钢通过国家级鉴定;进入高频同轴电缆领域。高强度、高导电率耐热铝合金导线通过权威鉴定。中天科技深海光缆及接头盒通过国家鉴定;提供漏泄电缆。OPPC、特种结构 OPGW 通过鉴定;倍容量导线、耐热金具通过国家鉴定。海底光电复合缆通过国家鉴定;大截面导线通过国家鉴定;松套型增容导线通过国家鉴定;致力于光纤预制棒产业化,非公开发行股票。光纤预制棒项目和装备电缆项目
19、启动;海缆进军美国市场。光纤预制棒项目实现 200 吨产能;海缆突破国际最大集成商,成为打入国际市场的国内海缆第一人;装备电缆达产 2 万公里。光纤预制棒项目开始盈利,海缆继续取得突破,分布式光伏发电业务初步布局完成。光纤预制棒产能将逐步释放 400 吨、600 吨,海缆逐步放量,分布式光伏发电业务将逐步推广、起飞。,数据来源:兴业证券研究所1.3、光纤光缆和电力线缆为公司目前主营业务公司目前的主营业务主要为光纤光缆和电力线缆,而分布式光伏发电业务是公司初步布局完成的长期增长点。公司光纤光缆主要用于三大运营商的网络建设,电力线缆主要用于国家电网的网络铺建,分布式光伏发电业务主要应用于工商业产业
20、园区、医院、学校等。图 3、公司业务结构光纤光缆和电力线缆保增长,分布式光伏发电布局长远,光纤,G652、G657,中天科技,光纤光缆电力线缆射频电缆,光缆特种导线普通导线海缆,普通光缆ADSS等特种光缆高强度铝合金导线耐热铝合金导线海底光缆、海底电缆,海底光电复合缆电站运营,分布式发电数据来源:兴业证券研究所,系统集成,光伏背板储能,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-6-,公司深度研究报告从营收占比来看,光纤光缆业务占比在 50%-65%之间;从利润占比来看,光纤光缆业务的利润贡献更是在 70%左右,是公司利润的主要来源。未来随着公司海缆利润的释放,公司电力线缆业务利润占比将逐步提升;同时
21、分布式光伏发电业务作为公司的新兴业务,未来也将逐步成为公司收入和利润结构中的重要组成部分。,图 4、公司营业收入结构100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%,图 5、公司毛利润结构100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%,0%,2009A,2010A,2011A,2012H,0%,2009A,2010A,2011A,2012H,光纤光缆,电力线缆,光纤光缆,电力线缆,数据来源:公司公告、兴业证券研究所,数据来源:公司公告、兴业证券研究所,从行业地位来看,在光纤光缆领域,公司排名行业前三,目前已经实现光缆-光纤-光棒的全产业链布局,占据了行业的领先地位
22、;12 年初公司光纤产能为 1500 万芯公里,光棒产能 200 吨,13 年初公司已实现光纤产能 2000 万芯公里,13-14 年光棒将分别达产 400 吨、600 吨,预计到 13-14 年将分别达产 400 吨、600 吨。在电力线缆领域,公司为国内特种导线的霸主,OPGW、ADSS、特种导线等特种线缆的市场占有率已连续多年排名行业第一,同时公司海底电缆成为国内第一家突破国际市场的企业,利润贡献将逐步释放,此外,装备电缆项目也进展顺利。表 3、公司是国内综合线缆领军企业、特种线缆龙头国内市场份额(%),产品类别,行业地位及变化趋势,2010,2009,2008,光纤普通光缆,15%21
23、%,11%18%,19%16%,国内五大光纤光缆厂商之一,份额位居前三。行业排名 3-5 位,市场份额不断提高。,特种光缆普通导线特种导线海缆射频电缆,OPGWADSS,27%48%7.2%53%33%25%,20%48%6.8%55%35%25%,15%48%4.6%68%35%20%,2010 年开始行业排名第一。行业排名始终第一。2009-2010 年跨入第一梯队,市场份额逐步上升。市场份额连续三年位居第一。2011 开始不断突破国际市场。行业排名前三,市场份额逐年提升并趋向稳定于25%。,数据来源:公司公告、兴业证券研究所,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-7-,公司深度研究报告二、
24、光纤行业步入平稳增长期,价格将逐步下行,行业集中度将提升受国内“宽带中国”战略的推动,国内光纤光缆行业目前正处于行业高峰期,但行业增速将逐步放缓。12 年光纤光缆行业需求达 1.4 亿芯公里,同比增长 27%,13年宽带建设高峰持续,但预计增长有限,考虑到 13 年移动将进行大规模 LTE 建设,我们仍给予行业 8%的增速。图 6、国内光纤需求进入平稳增长期,16000140001200010000,40.0%,27.3%,45%40%35%30%25%,800020%,6000400020000,12.2%,15%8.2%10%5%0%,2009,2010,2011,2012,2013E,光
25、纤需求(芯公里),增长率,数据来源:兴业证券研究所但行业产能仍在不断扩大中,国内主流厂商亨通光电、中天科技、烽火通信在 2012年均有较大扩产动作,部分厂商 2013 年仍将继续扩产。预计 2013 年行业产能将超过 1.7 亿芯公里,大幅超出行业需求 2 千万芯公里。因此,我们预计 2013 年起,光纤价格将进入下行通道。图 7、国内光纤产能大幅增长,20000,40%,18000160001400012000100008000,22.2%,30.6%,37.1%,19.8%,35%30%25%22.6%20%15%,600010%4000,20000,5%0%,2008,2009,2010
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