卡奴迪路(002656)深度分析：决胜终端-2012-03-30.ppt

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1、ReportType,T_ReportAbstract,告,股东户数,9%,-7%,1%,-15%,1,首次评级,公司深度分析/证券研究报卡奴迪路：决胜终端高档男装品牌运营轨迹,卡奴迪路(002656),T_RankInfo评级：目标价格：,服装服饰/纺织服装增持-A上次评级：无-41.00 元,期限：,12 个月 上次预测：,报告关键点：终端管理是核心竞争力,现价（2012 年 03 月 28 日）：37.81 元报告日期：2012-03-29,2012年进入新一轮开店扩张期 首次给予“增持-A”投资评级，12个月目标价41元报告摘要：高档男装品牌，轻资产运营：广州卡奴迪路服饰股份有限公司主

2、营高档男装品牌“卡奴迪路”的研发。品牌和渠道运营，并尝试国际品牌（BALLY、MUNSINGWEAR等）代理。公司生产全部外包，终端店铺进驻高端百货和重要机场，未购臵商铺，真正的轻资产运营。借鉴利邦模式，由单一品牌商向品牌运营商转变：我们认为国内高档服装品牌的发展路径一般是：树立高端品牌定位，精细化终端管理，巩固和维护品牌形象，单店盈利为先，渠道扩张为后；之后通过国际品牌代理、品牌并购等方式实现多品牌运营，由单一品牌商向品牌运营商转变。卡奴迪路自有品牌终端运营能力突出，期待其品牌代理业务稳健发展，积累多品牌运营经验，利邦作为国内最成功的男装品牌运营商，其品牌运营历程将为公司向品牌运营商转变提供

3、借鉴意义。,T_MarketInfo总市值(百万元)流通市值(百万元)总股本(百万股)流通股本(百万股)12 个月最低/最高十大流通股东(%)12 个月股价表现T_Graph-23%,3,781.00756.20100.0020.0031.50/39.48 元,终端管理是卡奴迪路的核心竞争力：公司依托高端百货、高档酒店和重要机场树立“卡奴迪路”高档男装品牌定位；通过精细化终端管理巩固品牌形象，通过竞争力的薪酬，透明的考核体现激发店员的工作热情；在加上良好的库存管,-31%02/12,卡奴迪路,沪深300,理体系，公司终端盈利能力行业领先，按终端零售口径，我们预计2011年卡奴,迪路的直营店单店

4、销售额和平效约为397万元和4.49万元，营业利润率为,T_YieldInfo,%,一个月,三个月,十二个月,32.94%，与朗姿股份、利邦、宝姿等国内高档服装相比毫不逊色。,相对收益绝对收益,15.108.06,0.838.06,32.858.06,募集资金助力渠道扩张：在募集资金支持下，我们认为2012年公司将进入新一,轮店铺扩张期，预计2012-2013年每年新增直营店数量在90家以上，加盟店数量在30家以上。期待外延扩张和内生增长共振带来公司业绩的持续快速增长。首次给予“增持-A”投资评级：我们预计公司2012-2014年EPS分别为1.62元、2.29元和2.98元，按当前股价计算，

5、对应的PE分别为23.3倍、16.5倍和12.7倍，目前估值处于合理水平，首次给予公司“增持-A”投资评级，12个月目标价为41元。风险提示：（1）渠道加密可能摊薄老店平效；（2）商标侵权纠纷影响品牌形象T_FSAndVSAbstract财务和估值数据摘要,T_Analyst赵梅玲021-68765110执业证书编号T_CONTACTnalyst,行业分析师S1450511020032,(百万元),2010,2011,2012E,2013E,2014E,T_RelatedReport,营业收入Growth(%)净利润Growth(%)毛利率(%)净利润率(%)每股收益(元)每股净资产(元)市盈

6、率市净率净资产收益率(%)ROIC(%)EV/EBITDA股息收益率,337.135.4%65.262.4%62.6%19.3%0.651.9858.019.133.0%202.2%-0.0%,461.536.9%109.467.7%63.0%23.7%1.093.0634.612.335.7%114.8%-0.0%,657.542.5%162.348.4%63.2%24.7%1.6211.7823.33.213.8%116.6%13.30.4%,946.944.0%229.241.2%63.4%24.2%2.2913.8516.52.716.6%90.1%9.10.6%,1,231.230.

7、0%297.629.9%63.5%24.2%2.9816.5312.72.318.0%86.2%6.60.8%,前期研究成果卡奴迪路：高档男装品牌初长成2012-02-13,敬请阅读本报告正文后各项声明,2,卡奴迪路(002656)1.公司简介广州卡奴迪路服饰股份有限公司（以下简称“卡奴迪路”或“公司”）主营高档男装品牌“卡奴迪路”，并尝试国外品牌（BALLY、MUNSINGWEAR 等）代理，由单一品牌商向品牌管理商迈进。公司采用轻资产运营模式，生产全部外包，专注研发、品牌和渠道运营，店铺均采用租赁模式或商场专柜，未购臵商铺，真正的轻资产运营。2011 年，公司实现主营业务收入 4.61 亿

8、元，自有品牌占比 96.66%，其中商旅系列和假日系列占比分别为 75.20%和 21.46%；代理品牌收入占比为 3.34%。,图 1：主营业务收入构成-按产品,图 2：主营业务收入构成-按品牌,饰品,1%皮具,4%棉褛,6%,代理品牌,3%,T恤,23%,自有品牌-假日,21%,代理品牌,3%,衬衫,7%西装,8%裘皮,21%,夹克风衣,11%,裤子,14%,自有品牌-商旅,75%,数据来源：IPO 招股书，安信证券研究中心,数据来源：IPO 招股书，安信证券研究中心,分工明确，品牌运营清晰：公司各品牌和业务模块独立运营，分工明确。公司主要负责卡奴迪路商旅品牌运营；子公司狮丹公司运营卡奴迪

9、路假日品牌；子公司卡奴迪路国际负责国际品牌代理；子公司香港卡奴迪路和澳门卡奴迪路分别负责香港和澳门地区的品牌运营。图 3：公司 IPO 前股权结构图数据来源：IPO 招股书，安信证券研究中心2.单一品牌商向品牌运营商转变2.1.高端服装品牌发展路径纵观利邦、宝姿、朗姿股份等品牌发展历程，我们认为国内高端服装品牌可借鉴的发展路径是：树立高端品牌，终端店铺盈利为先，渠道扩张为后；通过国际品牌代理、品牌并购等方式实现多品牌运营，由单一品牌商向品牌运营商转变。由于高端品牌培育时间长，风险大，国内一些品牌商（如利邦）先进行国际品牌代理，累积终端运营经验，再通过并购掌握品牌所有权，实现品牌代理商向品牌运营

10、商的转敬请阅读本报告正文后各项声明,3,公司深度分析,变，也是一条可行的路径。,2.2.终端管理能力是核心竞争力,殊途同归，高端服装品牌运营的核心竞争力是终端管理能力。我们认为终端如果能管理好店、人和库存，终端盈利能力自然提升，品牌发展才有基础和后劲。图 4：高端服装品牌运营模式,数据来源：安信证券研究中心,2.3.借鉴利邦模式，向品牌运营商转变,2.3.1.利邦：出口企业的华丽转身,利邦由出口服装制造商转变为高档男装品牌运营商的路径如下：,（1）1969 年，李氏家族和联业纺织合资创立万邦制衣厂香港，主营出口服装制造；（2）1970S，初涉服装品牌代理，如代理日本品牌 Intermezzo；

11、,（3）1980S-1990S，大力发展国际品牌代理，签下 Kent&Curwen、Cerruti1881、Durban、Gieves&Hawkes 等著名男装品牌大中华区、澳大利亚、新西兰代理权；1986年与 Salvatore Ferragamo 集团成立合资公司，开发该品牌在韩国、新马泰市场；（4）2006 年，公司被香港利丰集团收购，原实际控制人退出管理层，新管理层将重心放在品牌发展和大陆市场开拓上，剥离生产制造业务，蜕变为轻资产品牌代理商；（5）2006 年至今，利邦着手品牌并购。2008 年收购 Kent&Curwen 品牌所有权；2008年收购合资公司 Trinity China

12、（BVI）余下股权，完全掌握 Durban、Intermezzo大中华区代理权；2011 年收购 Cerruti 品牌所有权（面料除外），至此，利邦拥有Cerruti 和 Kent&Curwen 两大自有品牌。,上市享品牌整合成果：利邦初步完成品牌整合后，于 2009 年在港交所上市，在2010-2011 年高端消费快速增长的背景下，借助募集资金，加快店铺数量扩张，同店增长增速加快，2009-2011 年，利邦实现营业收入和净利润的年复合增速分别为 26.18%和 68.99%，品牌整合优势凸显，给投资者良好回报。,敬请阅读本报告正文后各项声明,&,位,-,-,述,名,质,4,卡奴迪路(002

13、656)图 5：利邦品牌运营历程数据来源：公司网站，安信证券研究中心表：利邦主要品牌情况表,项目品牌创,KentCurwen1926 年,Cerruti 18811881 年（1967,Durban1970 年,Gieves&Hawkes1771 年,Intermezzo1971 年,Altea1892 年,SalvatoreFerragamo1927 年,立时间,年）,品牌创,英国伦敦,意大利,日本,英国,日本,意大利米兰,意大利,立地点,品牌定,商务休闲男装为主，目标客户是富有的男性,男装为主，代表欧洲的奢华和优雅，目标客户群是追,男装为主，简约优雅，目标客户为向往成熟简,英国王室御用男装

14、品牌，个性定制和,休闲男装，当-代风格，时髦、别致、舒适,时尚简约,客户。,求现代风格的男性客户。,约，休闲雅致及现代保守的男,高级成衣.。,士。,品牌概,最初为俱乐部、社团、大学领带的制造商，后扩展到时装零售,最初为一家布料厂，1967 年以来成为服装和时尚品牌,英国最古老的西装零售店,拥有三枚皇室授权徽,原为领带专家，后来扩展到男士服装市场,以皮革制品闻,行业,章，分别由女王、爱丁堡公爵和威尔士王子授予。,品牌性,自有品牌,自有品牌,代理权：大中华,代理权：独家,大中华区代理,大中华区代,韩国、新马泰,区：独家制造、分销、批发、零售；澳大利亚和,制造、批发和零售,权：独家制造、分销、批发、

15、零售,理权：独家制造、市场推广、广告、促,代理权,新西兰：非独家制造，度假市场推广和销售,销、分销,与 利 邦 20 世纪 80 年代 20 世纪 80 年代合 作 时 中期中期,20 世纪 80 年代中期,20 世纪 80 年代中期,20 世纪 70 年代,2004 年,1986 年,间数据来源：公司财报，安信证券研究中心敬请阅读本报告正文后各项声明,5,公司深度分析,图 6：利邦业绩情况,图 7：利邦估值情况,营业收入增速,净利润增速,同店增长,店铺数量增长,利邦_PE,HSI_PE,100%80%60%40%20%0%-20%,45403530252015105,-40%,2008年,2

16、009年,2010年,2011年,0Jan-10 Apr-10 Jul-10,Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11,Oct-11 Jan-12,数据来源：公司年报，安信证券研究中心,数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心,2.3.2.借鉴利邦模式，向品牌运营商转变我们认为，卡奴迪路也将遵循国内高档服装品牌发展路径，以自有品牌“卡奴迪路”运营为主，涉足国际品牌代理，适时参与品牌并购，完成单一品牌商向品牌运营商的转变。与利邦相比，卡奴迪路起点较高，拥有高端男装自有品牌“卡奴迪路”，且终端盈利能力突出，单一品牌运营能力初显；在国际品牌代理方面，公司初步涉足，若能多借鉴利邦的

17、品牌代理经验，扩大品牌代理影响力，突破单一品牌增长瓶颈，向成熟品牌运营商靠拢。3.终端管理是卡奴迪路的核心竞争力3.1.卡奴迪路终端盈利能力突出对于高档服装品牌而言，终端管理能力是品牌的核心竞争力，卡奴迪路的终端店铺盈利能力突出。按终端零售口径，我们预计 2011 年卡奴迪路的直营店单店销售额和平效约为 397 万元和 4.49 万元，低于朗姿股份，但高于利邦和宝姿；而营业利润率为32.94%，为四家公司中最高，体现公司终端管理能力。公司终端运营实力主要通过渠道资源、员工激励和库存管理来体现。图 8：营业利润率,卡奴迪路,朗姿股份,利邦,宝姿,35%30%25%20%15%10%5%0%,20

18、08年,2009年,2010年,2011年,数据来源：WIND 资讯，安信证券研究中心上图 8 中，营业利润率=毛利率-销售费用率-管理费用率敬请阅读本报告正文后各项声明,0,6,卡奴迪路(002656),图 9：直营店单店零售额 单位：万元,图 10：直营店平效,单位：万元/年/平米,卡奴迪路,朗姿股份,利邦,宝姿,卡奴迪路,朗姿股份,利邦,宝姿,7006005004003002001000,87654321,2008年,2009年,2010年,2011年,2008年,2009年,2010年,2011年,数据来源：公司年报，安信证券研究中心,数据来源：公司年报，安信证券研究中心,注：上图 9

19、、10 中利邦和宝姿数据均按人民币核算。3.2.品牌依托高档百货、机场渠道3.2.1.渠道体现品牌定位卡奴迪路定位高端男装，主力零售价格在 2000 元左右，通过进驻高档百货、高档购物中心、重要机场、五星级酒店等树立高端品牌形象，通过产品面料提升、版型改进等细节维护客户忠诚度。渠道在卡奴迪路品牌运营中至关重要。公司一开始从广州高档商场起步，然后向湖南、湖北、东北等市场拓展，基本覆盖一线市场核心、稀缺零售渠道资源，与仁和春天、王府井百货、新世界百货、上海百联、广州友谊、湖南友谊阿波罗、卓展集团、银泰百货等国内标志性高端连锁百货建立了长期稳定的合作关系，稳固其高档品牌定位。图 11：公司 2011

20、 年底渠道分布图数据来源：IPO 招股书，安信证券研究中心表 2：公司重点市场渠道分布,市场,重点渠道,一线城市,北京上海广州,新光天地、王府井百货、燕莎、翠微、SOGO 百货八佰伴、东方商厦、百联中环购物广场，百联又一城太古汇、王府井、广州友谊、广州中国大酒店,敬请阅读本报告正文后各项声明,7,公司深度分析,深圳澳门,万象城、华强北茂业、南山茂业威尼斯人酒店,重点城市重要机场,沈阳成都长沙,卓展、新玛特、万象城、新世界、喜来登酒店王府井、仁和春天长沙友谊、友谊阿波罗、百联东方商厦、步步高广州白云机场、深圳宝安机场、西安咸阳机场、首都机场、浦东机场等,数据来源：IPO 招股书，安信证券研究中心

21、3.2.2.店铺类型多样，盈利能力突出店铺类型多样：截至 2011 年底，公司共拥有终端零售店铺 318 家，其中商场店、机场店、OUTLETS、专卖店分别为 270 家、22 家、12 家和 14 家，占比分别为 84.91%、6.92%、3.77 和 4.40%，店铺类型多样，明星店铺 2011 年零售额情况如表 3：表 3：明星店铺 2011 年零售额情况,店铺名称新疆天山百货店南京金鹰百货店广州友谊店白云机场店巴利白云机场店,店铺类型商场店商场店商场店机场店代理店,2011 年零售额（万元，预计额）100012001200700900,数据来源：公司 IPO 路演推介会，安信证券研究中

22、心,图 12：公司店铺结构-按渠道,图 13：公司店铺结构-按品牌,机场店,22,专卖店,14,假日品牌,52,代理品牌,5,outlets,12,商场店,270数据来源：IPO 招股书，安信证券研究中心,商旅品牌,261数据来源：IPO 招股书，安信证券研究中心,店铺分类管理，A 类店铺占比超 1/3：公司将直营店按销售收入、销售数量、商场排名等指标划分为 A、B、C 三类分级管理，据此制定门店销售管理人员的考核和激励政策。目前，公司 A 类店铺占直营店总数比重在 1/3 以上，直营销售额的比重在 40%-50%左右，A 类门店占比提升直接提高整体的终端收入规模和盈利水平。3.3.店员工资行

23、业领先一线店员激励充分，工资水平行业领先：公司对一线员工采取底薪加提成模式，考核政策明晰，一线店员年均工资水平在 6 万元左右，高于公司整体工资水平，也处于行业领先水平，有助于稳定终端零售队伍，激发一线员工积极性。敬请阅读本报告正文后各项声明,8,卡奴迪路(002656)图 14：公司员工工资情况员工工资(万元/年）6.05.85.65.45.25.04.84.64.44.24.0,2009年,2010年,2011年,数据来源：WIND 资讯，安信证券研究中心3.4.库存管理得当库存合理：2011 年，公司直营收入占比 75%，库存商品占营业成本的比重为 65%，同期朗姿股份直营收入占比 58

24、%，库存商品占营业成本比重为 68%，公司库存占比较为合理。图 15：库存情况（库存商品/营业成本）,80%75%70%65%60%55%50%45%40%35%30%,卡奴迪路,朗姿股份,2009年,2010年,2011年,数据来源：WIND 资讯，安信证券研究中心库存处理得宜：预计公司终端售罄率为 70%，剩余 30%的过季商品主要通过如下渠道处理：（1）新开大店消化：公司开设新的大店，将过季商品入店搭配销售，员工考核指标中明确旧货贡献率指标，并赋予较高的提成，该部分将消化 8%-10%的过季商品。（2）OUTLETS 消化：公司目前在全国开设 13 家 OUTLETS 店，消化 10%以

25、上的过季商品库存；（3）商场店庆活动：店铺所在商场组织的促销活动，也是消耗过季库存的渠道之一；（4）本部特卖会：公司本部每年将召开 2 季特卖会，用于清理全国过季断码库存。敬请阅读本报告正文后各项声明,9,公司深度分析通过上述处理渠道，公司历史库存处于较低水平，90.52%的库龄为一年以内。加盟渠道库存压力也不大，加盟商近年平均换货比例为 3%-5%，低于公司 10%的换货政策。渠道整体的库存压力不大。4.募投资金助力外延扩张以较强的终端运营能力为基础，若公司能加快渠道扩张速度，内生和外延式增长共振带来业绩的高增长是值得期待的。2012 年 2 月，公司 IPO 募集资金 6.49 亿元，为渠

26、道扩张提供资金支持。我们预计，未来 3 年将成为公司新一轮渠道扩张期。4.1.店铺扩张计划公司上一轮店铺扩张始于 2009 年，当年新增店铺 77 家，同比大幅增长 62.10%。整体而言，2008-2011 年，公司店铺总数从 124 家增加至 318 家，年复合增速为 36.88%，其中直营店和加盟店数量的年复合增速分别为 32.64%和 42.90%。我们认为下一轮店铺快速扩张期始于 2012 年，在募投资金支持下，预计 2012-2013年每年新增直营店数量在 90 家以上，加盟店数量在 30 家以上，期待 3 年内店铺数量翻番。图 16：公司店铺扩张情况,10009008007006

27、005004003002001000,直营,加盟,店铺数量增速,70%60%50%40%30%20%10%0%,2008A 2009A 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E数据来源：IPO 招股书，安信证券研究中心针对 2012 年，我们预计公司新增直营店分布如下：商旅和假日系列各新增 30-40 家店，机场店新增 8-10 家，代理品牌店将新增 6-7 家，店铺正处于选址和洽谈中。此外，加盟店铺也将新增 30-40 家店铺。敬请阅读本报告正文后各项声明,1,2,3,4,5,10,卡奴迪路(002656)图 17：2012 年开店计划（预计）,加盟

28、店,30-40,商旅店,30-40,代理店,6-7机场店,8-10假日店,30-40数据来源：安信证券研究中心4.2.自有品牌：产品系列延伸，巩固优势市场自有品牌“卡奴迪路”未来 3 年开店仍将以商场渠道为主，通过品牌系列延伸，加快假日系列开店速度，巩固优势市场。此外，机场店零售折扣低，成交速度快，店铺也能起到品牌宣传作用，成为高档品牌不错的开店选择。截止 2011 年底，公司在广州、上海、北京、西安、成都等 10 个机场开设了 22 家机场店，其中，白云机场拥有 10 家店，其中 3 家商旅品牌店，4 家假日品牌店，3 家代理品牌店，运营效果理想。除高档商场外，机场店将成为公司渠道扩张的重要

29、途径。OUTLETS 品牌高端，扣点较低，是存货处理的理想场所。截至 2011 年底，公司在上海、北京、成都、杭州等 10 个城市开设了 12 家 OUTLETS 店，其中上海青浦 OUTLETS 店 2011年零售额 700 多万，运营良好。4.3.代理品牌：积累品牌管理经验初涉品牌代理：截至 2011 年底，公司开设了 5 家代理品牌店，主要开设品牌为 Bally、Samsonite、Munsingwear，均采取单店授权模式，品牌代理还处于初步阶段，预计 2012年将新开 6-7 家品牌代理店，积累多品牌管理经验。品牌代理可以突破自有品牌发展瓶颈，实现品牌延伸和品类延伸，但对品牌管理者的

30、要求更高。利邦成功的品牌代理经验给公司提供很好的借鉴意义，期待公司品牌代理业务的快速提升。表 4：20111 年底公司代理品牌店情况,序号 品牌名称Bally（巴利）Samsonite（新秀丽)Munsingwear（万星威）Munsingwear（万星威）Munsingwear（万星威）,店铺地址广州白云机场广州白云机场广州白云机场广州友谊深圳万象城二期,数据来源：IPO 招股书，安信证券研究中心4.4.关注资源型城市的消费能力除一二线市场外，一些资源型城市（如鄂尔多斯、茅台镇）超强的消费能力同样值得敬请阅读本报告正文后各项声明,11,公司深度分析关注，尽管当地缺乏高档百货，如果在当地开设大

31、面积的品牌旗舰店，利用自有品牌系列和代理品牌组合，加上较低的租金成本，应该会有不错的业绩回报。5.盈利预测、估值和投资建议5.1.盈利预测我们对公司 2012-2014 年盈利做如下假设：（1）新增店铺假设表 5：公司新增店铺假设,新增店铺直营店加盟店合计,2012E9330123,2013E9330123,2014E5545100,数据来源：安信证券研究中心（2）新店第 1 年实现成熟店铺收入的 80%，第 2 年成熟；（3）所得税率保持 25%不变；（4）不考虑品牌收购。根据上述假设，我们预计公司 2012-2014 年营业超收入同比增速分别为 42.48%、44.01%和 30.03%，

32、净利润同比增速分别为 48.43%、41.19%和 29.87%。5.2.估值和投资建议我们看好公司终端运营能力，未来 3 年渠道扩张提速，期待内生和外延增长协同效应带来业绩的持续快速增长，我们预计公司 2012-2014 年 EPS 分别为 1.62 元、2.29 元和 2.98 元，按照当前股价（3 月 27 日收盘价为 38.07 元）计算，对应的 PE 分别为23.3 倍、16.5 倍和 12.7 倍，目前估值处于合理水平，首次给予公司“增持-A”投资评级，12 个月目标价为 41 元。表 6：同类上市公司估值情况表,证券简称,现价（3 EPS（元）月 28 日）2010A 2011E

33、 2012E,2013E,PE(X)2010A,2011E,2012E,2013E,朗姿股份九牧王七匹狼报喜鸟希努尔步森股份百圆裤业凯撒股份均值,36.0722.9338.1512.5020.3813.5422.718.62-,0.620.631.000.410.720.450.650.30-,1.040.901.430.590.980.620.930.36-,1.501.191.910.821.300.811.230.42-,2.061.452.471.061.691.041.680.47-,58.5136.4638.1230.5628.3829.9834.8529.0935.74,34.7

34、625.4626.7621.1720.8221.7724.3924.2724.93,24.0419.2619.9515.2815.7316.6218.5320.5018.74,17.5015.8015.4311.7912.0912.9713.5618.1914.66,数据来源：WIND 资讯，安信证券研究中心5.3.风险提示我们认为公司未来可能面临的风险包括：（1）渠道加密可能摊薄老店平效：公司今年将加快开店，店铺开设以巩固优势市场为主，而高档百货、购物中心等扩张缓慢，渠道加密或难避免，则有可能摊薄现有成熟老店平效。（2）商标侵权纠纷影响品牌形象：历时 7 年的的跨国商标侵权纠纷尽管以公司胜诉

35、结束，但对“卡奴迪路”品牌形象造成一定的损害，且对品牌将来国际化造成一定的阻碍，公司应加强品牌文化建设，提升品牌美誉度，尽管脱离商标纠纷案对品牌的负面影响。敬请阅读本报告正文后各项声明,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,12,卡奴迪路(002656)T_FSAndVS,财务报表预测和估值数据汇总,单位,百万元 模型更新时间,2012-03-28,利润表,2010,2011,2012E,2013E,2014E,财务指标,2010,2011,2012E,2013E,2014E,营业收入,337.1,461.5,657.5,946.9

36、,1,231.2,成长性,减:营业成本营业税费销售费用管理费用财务费用资产减值损失,126.02.890.927.12.50.9,170.94.8105.932.72.41.8,241.96.6151.249.3-7.9-0.1,346.39.5227.371.0-13.20.5,449.612.3295.592.3-15.70.3,营业收入增长率营业利润增长率净利润增长率EBITDA 增长率EBIT 增长率NOPLAT 增长率,35.4%62.0%62.4%61.9%61.4%61.7%,36.9%64.8%67.7%61.0%62.8%65.0%,42.5%51.3%48.4%44.2%4

37、3.4%40.0%,44.0%41.2%41.2%39.6%40.2%40.2%,30.0%29.9%29.9%29.9%30.4%30.4%,加:公允价值变动收益投资和汇兑收益,投资资本增长率净资产增长率,190.7%48.9%,37.8%55.0%,81.4%284.5%,36.3%17.5%,28.9%19.3%,营业利润,86.8,143.0,216.4,305.6,396.8,利润率,加:营业外净收支,1.0,3.8,毛利率,62.6%,63.0%,63.2%,63.4%,63.5%,利润总额减:所得税净利润资产负债表,87.822.665.22010,146.937.5109.42

38、011,216.454.1162.32012E,305.676.4229.22013E,396.899.2297.62014E,营业利润率净利润率EBITDA/营业收入EBIT/营业收入,25.8%19.3%27.4%26.5%,31.0%23.7%32.3%31.5%,32.9%24.7%32.7%31.7%,32.3%24.2%31.7%30.9%,32.2%24.2%31.6%31.0%,货币资金,126.8,213.5,953.0,1,123.4,1,347.3,运营效率,交易性金融资产应收帐款应收票据预付帐款存货其他流动资产可供出售金融资产,-34.4-29.3102.2-,-57.

39、8-64.4146.3-,-72.1-92.9194.9-,-106.4-135.9285.4-,-142.6-202.9372.6-,固定资产周转天数流动营业资本周转天数流动资产周转天数应收帐款周转天数存货周转天数总资产周转天数投资资本周转天数,2316285239735670,1727302289737990,16514912794564103,17665632592627109,16755432897592111,持有至到期投资,-,-,-,-,-,投资回报率,长期股权投资投资性房地产,ROEROA,33.0%16.9%,35.7%18.6%,13.8%11.0%,16.6%12.6%,

40、18.0%13.4%,固定资产,22.0,22.2,37.5,49.6,59.6,ROIC,202.2%,114.8%,116.6%,90.1%,86.2%,在建工程,1.4,8.8,14.4,12.2,11.1,费用率,无形资产其他非流动资产资产总额短期债务,54.714.2385.140.0,53.620.2587.060.0,56.552.01,473.415.4,59.352.01,824.244.6,57.232.02,225.453.6,销售费用率管理费用率财务费用率三费/营业收入,27.0%8.1%0.7%35.8%,23.0%7.1%0.5%30.6%,23.0%7.5%-1.

41、2%29.3%,24.0%7.5%-1.4%30.1%,24.0%7.5%-1.3%30.2%,应付帐款,34.9,38.5,58.8,79.0,103.9,偿债能力,应付票据其他流动负债长期借款其他非流动负债负债总额,65.646.3-0.5187.3,99.280.9-1.8280.5,113.3105.6-2.0294.9,181.1133.0-2.0439.5,235.5178.1-2.0572.8,资产负债率负债权益比流动比率速动比率利息保障倍数,48.6%94.7%1.571.0235.42,47.8%91.5%1.731.2061.37,20.0%25.0%4.483.82-26

42、.52,24.1%31.7%3.773.12-22.13,25.7%34.7%3.622.96-24.29,少数股东权益,-,-,-,-,-,分红指标,股本,75.0,75.0,100.0,100.0,100.0,DPS(元),0.16,0.23,0.30,留存收益股东权益现金流量表净利润加:折旧和摊销资产减值准备公允价值变动损失财务费用投资收益少数股东损益营运资金的变动经营活动产生现金流量投资活动产生现金流量融资活动产生现金流量,123.0197.8201065.219.70.9-2.8-12.376.3-68.34.3,232.4306.52011109.417.61.8-3.3-23.3

43、108.8-37.916.2,1,078.51,178.52012E162.36.2-0.1-7.9-63.996.6-30.0672.0,1,284.71,384.72013E229.27.40.5-13.2-53.0170.8-20.019.5,1,552.61,652.62014E297.68.10.3-15.7-46.3244.0-15.0-5.1,分红比率股息收益率业绩和估值指标EPS(元)BVPS(元)PE(X)PB(X)P/FCFP/SEV/EBITDACAGR(%)PEGROIC/WACCREP,0.0%0.0%20100.651.9858.019.1453.611.2-52.

44、0%1.120.3-,0.0%0.0%20111.093.0634.612.340.98.2-39.6%0.911.5-,10.0%0.4%2012E1.6211.7823.33.2446.85.813.330.4%0.811.71.0,10.0%0.6%2013E2.2913.8516.52.722.24.09.125.3%0.79.00.9,10.0%0.8%2014E2.9816.5312.72.317.93.16.620.9%0.68.60.7,资料来源：安信证券研究中心,Wind.NET 资讯,敬请阅读本报告正文后各项声明,13,公司深度分析,T_AuthorInfo,分析师简介,赵

45、梅玲，武汉大学经济学硕士，2007 年 7 月加入安信证券研究中心。,分析师声明,T_AuthorStatement,赵梅玲声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。,本公司具备证券投资咨询业务资格的说明,T_CompanyStatement,安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发

46、布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。,免责声明,T_Disclaimer,本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收,到本报告而视其为本公司的当然客户。,本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公

47、司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。,在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，

48、提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。,本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引

49、用、删节和修改。,安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。,T_AuthorInfo,敬请阅读本报告正文后各项声明,14,卡奴迪路(002656)公司评级体系收益评级：买入 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上；增持 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%；中性 未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%；卖出 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上；风险评级：A 正常风险，未来 6 个月投资收益率的

50、波动小于等于沪深 300 指数波动；B 较高风险，未来 6 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；销售联系人T_Sales,朱贤021-68765293黄方禅021-68765913梁涛021-68766067马正南010-59113593胡珍0755-82558073,上海联系人上海联系人上海联系人北京联系人深圳联系人,凌洁021-68765237张勤021-68763879周蓉010-59113563潘冬亮010-59113590李国瑞0755-82558084,上海联系人上海联系人北京联系人北京联系人深圳联系人,安信证券研究中心T_Region深圳深圳市福田区深南大道 2008