北人股份(600860)：重组与新生LNG、CNG储运装备前景看好产品结构优化业绩弹性较大0823.ppt

,，,7.46,3.66,公司研究报告,机械行业,2012 年 8 月 22 日,重组与新生LNG、CNG 储运装备前,北人股份（600860.SH）,景看好，产品结构优化业绩弹性较大投资要点：,推荐,首次覆盖,撤销其他风险警示，重大资产重组值得期待,分析师,公司于 2012 年 8 月 22 日发布关于 A 股股票交易撤销其他风险警示的公告。上月，公司还公布了重大资产臵换暨关联交易预案。公司拟臵入北京天海工业有限公司等气体储运装臵资产。天海工业是国内最大工业气瓶厂商（市占率接近 50%）正在大力发展 CNG、LNG设备。如果重组成功，有望从根本上改善公司的资产质量和盈利能力。产品结构优化、管理有望改善，业绩弹性大目前天海工业销售净利率仅为 1.91%，我们认为通过产品结构的优化、管理的改善未来几年有望获得明显回升。2011 年，天海工业收入达到 23.31 亿元，但净利润仅为 4442 万元。LNG 和 CNG 装备是公司未来增长亮点天海工业的 LNG 设备与富瑞特装相类似；CNG 设备与中集安瑞科石家庄气体机械公司相类似。我们估计目前公司 LNG、CNG 设备业务占比不足 30%。LNG、CNG 设备毛利率远高于工业气瓶（行业合理毛利率估计分别在 25-30%、20-25%、15%左右；行业增速估计分别为 30%,邱世梁 机械行业首席分析师：（8621）2025 2602：执业证书编号：S0130511080004邹润芳 机械行业分析师：（8621）2025 2629：执业证书编号：S0130511080003特此鸣谢王华君：（8610）6656 8477：陈显帆：（8621）2025 7807：对此报告编制提供信息,以上、15-20%、10%左右）。目前天海工业已参与北京市与中石化联合推广 LNG 清洁能源公交车项目，主要负责 LNG 气体储运、加注设施新建改造等项目。随着 LNG、CNG 设备业务占比的提升，未来公司综合毛利率有较大提升空间。,市场数据A 股收盘价(元)A 股一年内最高价(元)A 股一年内最低价(元),时间 2012.8.214.40,实际控制人京城控股实力雄厚，未来不排除整体上市,上证指数,2118.27,京城控股前身为北京市机械局，2011 年资产近 300 亿元，收入接近200 亿元，北人股份是其旗下唯一一家上市公司。参考中航工业、国机集团等大型国企发展战略，我们认为未来整体上市可能是一大方向。风险提示：重组尚未完成、LNG 和 CNG 设备竞争加剧我们预计重组后的新北人股份 2012-2014 年业绩分别为 0.18、0.23、0.31 元，对应当前 PE 分别为 25 倍、19 倍、14 倍。给予“推荐”评级。,市净率总股本（万股）实际流通 A 股（万股）实际流通 H 股（万股）流通 A 股市值(亿元),2.4842200.0032200.0010000.0014.17,重组成功后新北人股份盈利预测主要指标 2011A,2012E,2013E,2014E,相关研究,主营收入（百万元）收入增速,2331.5412.50%,2615.9912.20%,3063.3617.10%,3621.1718.21%,富瑞特装（300228）：天然气液化装臵即将发力，订单充裕、产品结构优化 2012-08-08富瑞特装（300228）：中报业绩超预期，LNG,净利润（百万元）净利润增速EPS（元）PE,65.24949.92%0.1528.5,74.3914.02%0.1825.0,97.4931.06%0.2319.0,130.2133.57%0.3114.3,全产业链装备先发优势明显,2012-07-02,资料来源：中国银河证券研究部,证券研究报告,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明,1,公司研究报告/机械行业,驱动因素、关键假设及主要预测：,1、如果重组成功，公司产品结构优化、管理有望改善，业绩弹性大,如果重组成功，北人股份将成为一家气体储运装备制造公司，主营业务包括工业气瓶、CNG 设备、LNG 设备。我们认为目前公司 CNG 设备、LNG 设备占比还较小，如果这些高毛利率的产品占比得以提升，公司业绩有望获得明显改善。,2、未来几年国内气瓶产业年均增长 10%左右，国际需求年均增长 5%左右,根据2011 年北京国有资本经营管理中心企业债券募集说明书摘要，据统计，国民生产总值每增加 1，气瓶需求量就增加 1.5，而国际市场气瓶需求每年大约以 5的速度递增。我们认为未来几年国内 GDP 增速可能在 7%左右，工业气瓶增速可能在 10%左右。,3、CNG 设备行业增速在 20%左右，LNG 设备行业增速在 30%以上,公司 CNG 设备主要竞争对手中集安瑞科石家庄气体机械公司 2009-2011 年收入年均增长20%左右。我们认为该龙头企业增速一定程度上反映近年来国内 CNG 设备行业增速。,LNG 气瓶国内 80%以上的市场份额由富瑞特装、中集安瑞科两大企业主导。近年来这两家企业快速增长，富瑞特装 2011 年收入增长 70%以上；2012 年上半年收入增长 60%以上。我们粗略判断 LNG 设备行业增速在 30%以上。,我们与市场不同的观点：,1、我们认为如果重组成功，公司产品结构优化、管理改善空间较大,目前天海工业销售净利率仅为 1.91%，我们认为通过产品结构优化、管理改善未来有望获得明显回升：（1）产品结构调整LNG 装备、CNG 储运装备业务占比快速提升（目前占比估计不足 30%，综合毛利率有较大提升空间）（2）管理改善，国企上市后业绩改善具备动力。,2、我们认为公司实际控制人京城控股实力雄厚，未来不排除整体上市,京城控股前身为北京市机械局，现有资产 296 亿元，包含 27 家重要装备企业，14 家合资公司，1 家上市公司，3 家科研院所和学校，员工 2.5 万余名。我们参考中航工业、国机集团等大型国企集团的发展思路，认为京城控股未来整体上市可能是一大方向，而目前北人股份是公司唯一一家上市公司，未来我们认为不排除以北人股份为平台、整体上市的可能性。,公司估值与投资建议：,我们预计重组后的新北人股份 2012-2014 年业绩分别为 0.18、0.23、0.31 元，对应当前 PE,分别为 25 倍、19 倍、14 倍。给予“推荐”评级。,股票价格表现的催化剂：,重组获得重大进展、重组成功；LNG 和 CNG 设备获得快速发展，产品结构改善明显。,主要风险因素：,重组尚未完成、LNG 和 CNG 设备竞争加剧。,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,2,公司研究报告/机械行业,目 录,一、腾笼换鸟：气体储运装备业务前景看好.3（一）注入气体储运装备业务，LNG 储运设备与富瑞特装类似.3（二）参股复盛机械 30%股权，工艺用压缩机需求前景相对较好.4二、天海工业：产品结构优化、管理改善空间较大.6（一）国内最大工业气瓶企业，未来 LNG 装备是增长亮点.6（二）销售净利率仅为 1.91%，未来提升空间较大.9（三）6 大生产基地，具备渠道优势.10（四）出口比重接近 40%，未来国内份额有望逐步提升.11三、京城控股：实力雄厚，未来不排除整体上市.12（一）京城控股唯一一家上市公司，未来业绩具有较大提升空间.12（二）京城控股旗下拥有 6 大业务板块和 6 大业务单元.12四、盈利预测分析.18插 图 目 录.20表 格 目 录.20,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,。,3,公司研究报告/机械行业一、腾笼换鸟：气体储运装备业务前景看好公司于 2012 年 8 月 22 日发布关于 A 股股票交易撤销其他风险警示的公告。上月，公司还公布了重大资产臵换暨关联交易预案。拟臵入实际控制人北京京城机电控股有限责任公司持有的北京天海工业有限公司 71.56%股权等资产。（一）注入气体储运装备业务，LNG 储运设备与富瑞特装类似公司于 2012 年 7 月 5 日发布北人印刷机械股份有限公司重大资产臵换暨关联交易预案北人股份拟以全部资产和负债与京城控股所拥有的气体储运装备业务相关资产进行臵换，差额部分由京城控股以现金方式补足。拟臵出资产为本公司全部资产和负债，拟臵入资产为京城控股持有的天海工业 71.56%股权、京城香港 100%股权以及剥离环保业务后的京城环保 100%股权。其中，拟臵出资产预估值为 11.90 亿元，拟臵入资产预估值为 8.94 亿元，差额部分 2.95亿元由京城控股以现金方式补足。表 1：标的资产预估作价情况：拟臵出资产预估值为 11.90 亿元，拟臵入资产预估值为 8.94 亿元,标的资产,净资产账面值,净资产预估值,预估增值率,拟臵出资产拟臵入资产,北人股份全部资产和负债天海工业 71.56%股权京城香港 100%股权,80,627.1027,205.2713,347.50,118,957.9047,190.1221,978.87,47.54%73.46%64.67%,合计,京城环保 100%股权,13,895.78-,20,250.6389,419.62,45.73%-,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部本次重组前，北人股份主营印刷设备业务。如果重组得以成功完成，则新北人股份（注：为方便起见，我们将重组成功后的北人股份称为“新北人股份”）将成为一家气体储运装备制造公司，主营业务包括工业气瓶、CNG 设备、LNG 设备。其中公司的 LNG 设备与上市公司富瑞特装相类似；CNG 设备与上市公司中集安瑞科石家庄气体机械公司相类似。根据公开资料分析，我们认为目前公司 CNG 设备、LNG 设备占比仍比较小，如果未来 CNG、LNG 设备业务比重上升，公司产品结构得以改善，预计业绩有较大提升空间。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,4,公司研究报告/机械行业,图 1：重组前股权结构：北人股份主营印刷设备业务,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,图 2：重组后股权结构：新北人股份注入气体储运装备业务,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,（二）参股复盛机械 30%股权，工艺用压缩机需求前景相对较好,新北人股份参股复盛机械 30%股权。复盛机械主营空气压缩机（螺杆空压机、冷媒式空调压缩机等），应用于石油石化、纺织、冶金、包装、采矿、机械等行业。公司压缩机以工艺用为主，我们认为在石油石化等领域需求前景相对较好，未来工艺用压缩机市场增速有望快于动力用压缩机。未来公司空气压缩机业务有望保持一定增长。,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,5,公司研究报告/机械行业表 2：复盛机械主要财务指标,主要财务指标（万元）总资产总负债股东权益营业总收入营业利润利润总额净利润资产负债率全面摊薄净资产收益率,2012 年 1-3 月/2012-3-3137,562.5516,329.0421,233.5114,665.93876.05880.13748.1143.47%3.52%,2011 年度/2011-12-3137,351.3716,939.9920,411.3875,959.817,082.667,074.775,939.5345.35%29.10%,2010 年度/2010/12/3135,280.2417,841.9117,438.3268,002.216,238.886,035.144,895.2150.57%28.07%,2009 年度/2009-12-3131,119.7516,041.1515,078.6054,737.954,670.744,703.593,886.9451.55%25.78%,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,图 3：2002-2011 年气体压缩机行业产值年均增长 36%资料来源：中国机械工业联合会，中国银河证券研究部,图 4：2012 年 1-7 月气体压缩机行业累计产值增速达 13%资料来源：中国机械工业联合会，中国银河证券研究部,图 5：近年来气体压缩机行业毛利率（利润总额/营业收入）稳定在 15%左右资料来源：中国机械工业联合会，中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,气瓶产品,6,公司研究报告/机械行业二、天海工业：产品结构优化、管理改善空间较大（一）国内最大工业气瓶企业，未来 LNG 装备是增长亮点天海工业是本次重组拟注入的最重要的资产。北京天海工业有限公司主营工业气瓶，是国内最大的工业气瓶生产企业。我们如果按照气瓶的介质来划分，基本可以划分为两类产品：（1）工业气体（2）天然气两大类。其中工业气瓶主要用途：（1）工业用，按气体的用途包焊接气体、切割气体、反映气体、保护气体等几类。（2）民用：医用（氧气瓶）、消防用、救生用等。公司获北京市政府大力支持，未来将大力发展 LNG 装备。京城控股控股股东为北京市国管中心，其持北人股份 100%的股权。北人股份实际控制人为北京市国资委，其持有北京市国管中心 100%的股权。目前，北京天海工业已经参与北京市与中石化联合推广 LNG 清洁能源公交车项目，主要负责 LNG 气体储运、加注设施新建改造等项目。我们估计目前公司 LNG、CNG 设备业务占比估计不足 30%。LNG、CNG 设备毛利率远高于工业气瓶。我们认为随着 LNG、CNG 设备业务占比的提升，未来公司综合毛利率有很大提升空间。表 3：天海工业主要产品：未来 LNG 装备是增长亮点,主要产品低温储运装备产品,具体产品钢质无缝气瓶、焊接气瓶、缠绕气瓶、蓄能器壳体、低温气瓶、铝内胆碳纤维全缠绕复合气瓶、无石棉填料乙炔气瓶等工业气体储罐、LNG（液化天然气）储罐、箱式集装箱储罐等,应用领域汽车、化工、消防、医疗、石油、能源、城建、食品、冶金、机械、电子等行业,资料来源：公司网站，中国银河证券研究部图 6：天海工业：钢制无缝气瓶业务资料来源：公司网站，中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,7,公司研究报告/机械行业,图 7：天海工业：消防瓶业务,资料来源：公司网站，中国银河证券研究部,图 8：天海工业：车用 CNG 气瓶,资料来源：公司网站，中国银河证券研究部,图 9：天海工业未来增长亮点：卡车、公交车用 LNG 气瓶，LNG 槽车，加气站,资料来源：公司网站，中国银河证券研究部,工业气瓶属于金属压力容器行业，中国金属压力容器行业 2003-2011 年工业总产值年均增长 29%；2012 年 1-7 月累计工业总产值同比增长 21%。行业毛利率（利润总额/主营收入）近年来维持在 13-15%左右。,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,1,2,3,8,公司研究报告/机械行业图 10：2003-2011 年中国金属压力容器行业工业总产值年均增长 29%资料来源：中国机械工业联合会，中国银河证券研究部图 11：2007-2012 年 7 月中国金属压力容器行业工业总产值月度增速：今年 1-7 月累计同比增长 21%资料来源：中国机械工业联合会，中国银河证券研究部表 4：天海工业位居 2010 年石油化工设备行业销售额前 10 名企业第 1 名,序号45678910,企业名称北京天海工业有限公司哈尔滨空调股份有限公司大连金州重型机器有限公司兰州兰石重型装备股份有限公司新兴能源装备有限公司洛阳双瑞特种设备有限公司甘肃蓝科石化高新装备股份有限公司中核苏阀科技实业股份有限公司南京晨光东螺波纹管有限公司四川大川压缩机有限责任公司,销售总额（亿元）20.0011.0210.299.417.206.796.455.945.114.93,资料来源：中国石油化工设备工业年鉴 2011，中国银河证券研究部我们认为未来几年国内气瓶产业增速将以年均 10%左右增长，国际需求以年均 5%左右增长。根据2011 年北京国有资本经营管理中心企业债券募集说明书摘要，近几年国内 GDP持续快速增长，国内气瓶市场增长速度也较快。据统计，国民生产总值每增加 1，气瓶需求量就增加 1.5，而国际市场气瓶需求每年大约以 5的速度递增。如果把液化石油气瓶等焊请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,1,）,2,3,9,公司研究报告/机械行业接瓶计算在内，全球年需求气瓶总量可达到 5000 万支，约 40 亿美元的规模，其中无缝气瓶未来 5 年的年需求量在 1200-1500 万支左右。我们认为未来几年国内 GDP 增速可能在 7%左右，工业气瓶增速可能在 10%左右。我们认为 CNG 设备行业增速在 20%左右，LNG 设备行业增速在 30%以上。由于 CNG、LNG 设备毛利率高于工业气瓶，我们认为公司随着 CNG 设备、LNG 设备业务的扩大，产品结构有望获得较大改善，盈利能力也将大大增强。公司低温设备业务主要在天海低温，2011 年销售收入为 8037 万元；同时公司本部也有部分低温业务，我们估计目前公司 LNG 设备占比在 5-6%左右。粗略估计工业气瓶占比在 70%左右。表 5：天海工业主要产品：未来 LNG 装备是增长亮点,序号,产品分类,2011 年,2011 年收入,国内市场地位,行业增速估计,增速估计依据,占比估计 估计（亿元）（市场占有率）,（国内）,工业气瓶,70%,16.3,估计接近 50%,10%左右 气瓶增速约为 GDP 增速的 1.5 倍（2011 年北京国有资（国际 5%左右）本经营管理中心企业债券募集说明书摘要,主要竞争对手中集安瑞科石家庄 2009-2011 年收入在 9,CNG 设备,24%,5.6,估计 20-30%,20%左右,亿、10.5 亿多，12-14 亿元，年均增长 20%左右（中国,银河证券中集安瑞科石家庄气体机械公司调研）,LNG 设备（低温储运设备，6%包括 LNG 气瓶、加气站等）,1.4,估计 10-20%,30%以上,国内占市场份额 80%以上的两大主导企业富瑞特装、中集安瑞科近年来快速增长，富瑞特装 2011 年收入增长70%以上；2012 年上半年收入增长 60%以上,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部（二）销售净利率仅为 1.91%，未来提升空间较大2011 年，天海工业收入达到 23.31 亿元，但净利润仅为 4442 万元，销售净利率仅为 1.91%。我们认为通过产品结构的调整、管理的改善未来几年有望获得明显回升。提升来源：（1）产品结构调整LNG 装备、CNG 装备业务占比快速提升（目前占比估计不足 30%，综合毛利率有很大提升空间）（2）管理改善，销售净利率有很大的提升空间国有企业上市后业绩改善具备动力。表 6：天海工业主要财务指标：销售净利率仅为 1.91%,收入利润项目,2012 年 1-3 月,2011 年度,2010 年度 2009 年度,营业总收入营业利润利润总额归属于母公司所有者的净利润扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润,56,641.48989.351,094.69952.35873.35,233,154.435,770.355,716.504,442.154,194.10,189,478.78-882.32-943.7-847.181,452.08,168,429.2888.91392.45267.052,651.65,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,1,2,富瑞特装,3,0,1,2,3,4,10,公司研究报告/机械行业表 7：天海工业主要产品：未来 LNG 装备是增长亮点行业合理,序号 产品分类工业气瓶,毛利率估计15%,主要竞争对手山东环日集团有限公司,竞争对手描述该公司成立于 1984 年，主营产品有液化石油气钢瓶，铜管件、阀门，不锈钢管件、阀门、木工机械等，是目前国内生产和出口液化石油气钢瓶规模最大的企业之一，年产液化石油,气钢瓶约 300 万只，年销售收入约 8 亿元。,CNG 设备,15-20%,中集安瑞科石家庄气体机械公司,CNG 设备为主，2011 年销售收入在 12-14 元左右。,LNG 气瓶最大生产企业，2011 年产量在 1 万个左右，2012 年有望突破 1.5 万个。2011 年,LNG 设备（低温储运设备，包括,销售收入 8 亿元，2012 年有望突破 12 亿元。中集安瑞科旗下企业。中集圣达因专业从事低温液体贮罐、槽车、大型常压贮罐、罐式集,LNG 气瓶、加气站等）,25-30%,中集圣达因,装箱、低温绝热气瓶和气化设备以及危化品储运装备的设计、制造、销售和相关的技术服务，并承接各类 LNG 应用项目以及工业气体应用项目的工程总承包建设。2011 年销售收,入突破 10 亿元，LNG 气瓶大约 7000 个。资料来源：中国银河证券研究部图 12：2003-2012 年金属压力容器毛利率（利润总额/营业收入）变动：近年来维持在 13-15%左右资料来源：中国机械工业联合会，中国银河证券研究部（三）6 大生产基地，具备渠道优势天海工业拥有 6 大生产基地。其定位分别是：北京总部为研发、新产品制造基地；新产品产业化成熟后，即转给专业化的制造基地生产，如天津天海、廊坊天海、天海低温等；LNG设备以后主要是在天海低温，但本部那边也会保留 LNG 设备产能；美洲幸福为美国销售公司。表 8：天海工业：6 大生产基地，具备渠道优势,序号,公司名称北京天海本部攀尼高空上海天海天海低温廊坊天海,2011 年收入（万元）104681.46727.163,122.798,037.3839,662.54,2011 年净利润（万元）3687.1113.23231.12246.54245.47,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,5,6,1,2,3,4,5,-,7,11,公司研究报告/机械行业,序号7,公司名称天津天海美洲幸福天海西港,2011 年收入（万元）57,508.2419,412.612.25,2011 年净利润（万元）-217.26329.54-93.6,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部表 9：天海工业：主要生产基地主营业务介绍,序号 公司名称攀尼高空上海天海天海低温,注册资本2,000.00 万元301.74 万美元4,000.00 万元,持股比例100.00%87.84%75.00%,主营业务举升设备；8 米到 22 米的高空作业车，主要应用于电力、路灯、交通、机场、建筑、园林、广告等行业气瓶产品：铝内胆碳纤维全缠绕复合气瓶，主要应用于呼吸器、医用氧、消防、煤矿救援、彩弹枪等领域低温储运装备：工业气体储罐和 LNG（液态天然气）储罐，主要应用于液化工业气体、液体二氧化碳及 LNG 等低温液体的储存及运输等领域,廊坊天海天津天海,18,000.00 万元 70.00%22,557.84 万元 45.52%,为钢质无缝气瓶、车用压缩天然气钢瓶和车用压缩天然气钢质内胆环向缠绕气瓶，主要应用于：汽车、化工、消防、医疗、石油、能源、城建、食品、冶金、机械、电子等行业钢质无缝气瓶和车用压缩天然气钢瓶，主要应用于化工、消防、石油、建筑、冶金、交通等行业（注：产能 150 万支）,6,美洲幸福,51%,在美国市场销售天海工业及其下属公司生产的气瓶产品及相关配件产品,天海西港,80.00 万美元,50.00%,低温储运装备及相关零部件。自 2011 年初开始，业务经营暂停。,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部（四）出口比重接近 40%，未来国内份额有望逐步提升2006 年北京天海出口比重占 40-50%。根据公司网站新闻，2006 年，天海公司销售收入突破十亿元，出口创汇突破 6000 万美元，创历史最好水平。以当时汇率 7.8 计算，出口占 4.6亿元，出口比重达到 40-50%。2008 年北京天海出口比重接近 50%。2008 年公司出口创汇实现 12000 万美元。以汇率 6.9计算，出口 8.3 亿元人民币。我们预计 2008 年北京天海收入规模在 15 亿元左右（2009 年收入达 17 亿元），估计出口占比接近 50%。2010 年北京天海出口比重 41%。根据中国石化设备年鉴，2010 年北京天海销售总额 20亿元，出口额 12143 万美元，以汇率 6.8 计算，出口比例占 41.29%。我们估计公司 2011 年出口比例在 40%左右。随着 LNG 装备、CNG 装备等国内业务占比的逐步提升，我们认为北京天海出口比重可能降至 40%左右。未来国内市场的份额有望进一步回升。公司产品出口国家主要包括美国、加拿大等北美地区，中东地区，韩国、日本等亚洲地区，德国等欧洲地区。根据 2012 年 5 月美国国际贸易委员会对原产于中国的高压钢瓶的双反调查作出的最终裁定，天海工业出口至美国的涉案钢质无缝气瓶产品将被征收 15.81%的反补贴关税和 6.62%的反倾销关税。我们认为今年下半年天海出口美国可能会受到一些影响。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,1 3,12,公司研究报告/机械行业三、京城控股：实力雄厚，未来不排除整体上市（一）京城控股唯一一家上市公司，未来业绩具有较大提升空间公司实际控制人为京城控股，前身为北京市机械局，1997 年改制为企业。我们参考中航工业、国机集团等大型国企集团的发展思路，认为京城控股未来整体上市可能是一大方向。而目前北人股份是公司唯一一家上市公司，未来我们认为不排除以北人股份为平台、整体上市的可能性。京城控股属于装备制造企业，现有资产 296 亿元，包含 27 家重要装备企业，14 家合资公司，家上市公司，家科研院所和学校，员工 2.5 万余名。2011 年，京城控股营业收入达 198.11亿元，同比增长 23.31%；归属于母公司所有者的净利润分别为 3.89 亿元；同比增长 4.04%。2011 年，京城控股销售净利率仅为 1.96%。我们认为未来公司通过提升管理水平，业绩具有较大提升空间。（二）京城控股旗下拥有 6 大业务板块和 6 大业务单元京城控股旗下主要包含 6 大业务板块和 6 大业务单元。其中，六大业务板块：数控机床、工程机械、气体储运、环保产业、新能源、火力发电；六大业务单元：物流产业、液压产业、开关产业、印刷机械、电机产业、电线电缆。表 10：京城控股主要财务指标,主要财务指标（单位：万元）资产总计负债合计归属于母公司所有者权益合计营业总收入营业利润利润总额归属于母公司所有者的净利润资产负债率全面摊薄净资产收益率,2011 年度/2011-12-312,964,431.871,965,825.53746,531.591,981,107.4463,464.0480,772.0038,853.3866.31%5.20%,2010 年度/2010/12/312,780,344.291,859,394.50684,261.171,606,626.3260,976.4179,189.6437,345.2866.88%5.46%,2009 年度/2009-12-312,464,029.781,577,463.20670,883.281,513,352.7459,030.8866,645.0340,640.6264.02%6.06%,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,13,公司研究报告/机械行业,图 13：京城控股：下辖 6 大业务板块、6 大业务单元（气体储运、印刷机械、环保产业）,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,图 14：京城控股：下辖 6 大业务板块、6 大业务单元（数控机床、工程机械）,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,14,公司研究报告/机械行业,图 15：京城控股：下辖 6 大业务板块、6 大业务单元（火电、新能源、开关、液压、电线电缆）,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,图 16：京城控股：下辖 6 大业务板块、6 大业务单元（电机、物流和其他）,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,15,公司研究报告/机械行业,图 17：京城控股下属公司具体情况（1）,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,图 18：京城控股下属公司具体情况（2）,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,16,公司研究报告/机械行业,图 19：京城控股下属公司具体情况（3）,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,图 20：京城控股下属公司具体情况（4）,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,17,公司研究报告/机械行业,图 21：京城控股下属公司具体情况（5）,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,18,公司研究报告/机械行业四、盈利预测分析我们假设重组得以成功，且天海工业业务板块划分为工业气瓶、CNG 设备、LNG 设备 3大业务板块，假设 2011 年各业务占比分别在 70%、24%、6%左右，毛利率粗略估计在 8%、10%、15%左右。我们认为未来 3 年天海工业收入增速可能在 12%、17%、18%左右。同时，由于 CNG、LNG 等相对工业气瓶毛利率较高的业务占比提升较快，我们认为公司的综合毛利率有望获得明显提升。我们假设 2012-2014 年复盛机械业绩分布增长 5%、10%、15%，我们预计重组后的新北人股份 2012-2014 年业绩分别为 0.18、0.23、0.31 元，对应当前 PE 分别为 25 倍、19 倍、14倍。给予“推荐”评级。表 11：天海工业各业务板块估计与预测,单位：百万元主营收入工业气瓶CNG 设备LNG 设备营业收入增速工业气瓶CNG 设备LNG 设备,2011A2331.541632.08559.57139.89,2012E2615.991762.64643.51209.8412.2%8.0%15.0%50.0%,2013E3063.361903.66740.03419.6817.1%8.0%15.0%100.0%,2014E3621.172036.91828.83755.4218.2%7.0%12.0%80.0%,2015E4467.542179.50928.291359.7523.4%7.0%12.0%80.0%,2016E5139.432332.061039.691767.6815.0%7.0%12.0%30.0%,营业收入构成,工业气瓶CNG 设备LNG 设备毛利率工业气瓶CNG 设备LNG 设备主营成本工业气瓶CNG 设备LNG 设备,70.0%24.0%6.0%8.9%8.0%10.0%15.0%2124.01501.5503.6118.9,67.4%24.6%8.0%9.4%8.0%11.0%16.0%2370.61621.6572.7176.3,62.1%24.2%13.7%11.2%9.0%13.0%18.0%2720.31732.3643.8344.1,56.3%22.9%20.9%13.2%10.0%15.0%20.0%3142.11833.2704.5604.3,48.8%20.8%30.4%15.1%11.0%16.0%21.0%3793.71939.8779.81074.2,45.4%20.2%34.4%16.7%12.0%18.0%22.0%4283.52052.2852.51378.8,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部表 12：新北人股份业绩估计和预测,净利润（百万元）天海工业天海工业业绩增速复盛机械,新北人股份权益100%30%,2011 年44.4269.40,2012 年52.5318%72.87,2013 年73.4440%80.16,2014 年102.5640%92.18,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,19,公司研究报告/机械行业,净利润（百万元）复盛机械业绩增速新北人股份新北人股份业绩增速EPS（元）PE,新北人股份权益,2011 年65.240.1528.5,2012 年5%74.3914%0.1825.0,2013 年10%97.4931%0.2319.0,2014 年15%130.2134%0.3114.3,资料来源：公司公告，中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,20,公司研究报告/机械行业,插 图 目 录,图 1：重组前股权结构：北人股份主营印刷设备业务.4图 2：重组后股权结构：新北人股份注入气体储运装备业务.4图 3：2002-2011 年气体压缩机行业产值年均增长 36%.5图 4：2012 年 1-7 月气体压缩机行业累计产值增速达 13%.5图 5：近年来气体压缩机行业毛利率（利润总额/营业收入）稳定在 15%左右.5图 6：天海工业：钢制无缝气瓶业务.6图 7：天海工业：消防瓶业务.7图 8：天海工业：车用 CNG 气瓶.7图 9：天海工业未来增长亮点：卡车、公交车用 LNG 气瓶，LNG 槽车，加气站.7图 10：2003-2011 年中国金属压力容器行业工业总产值年均增长 29%.8图 11：2007-2012 年 7 月中国金属压力容器行业工业总产值月度增速：今年 1-7 月累计同比增长 21%.8图 12：2003-2012 年金属压力容器毛利率（利润总额/营业收入）变动：近年来维持在 13-15%左右.10图 13：京城控股：下辖 6 大业务板块、6 大业务单元（气体储运、印刷机械、环保产业）.13图 14：京城控股：下辖 6 大业务板块、6 大业务单元（数控机床、工程机械）.13图 15：京城控股：下辖 6 大业务板块、6 大业务单元（火电、新能源、开关、液压、电线电缆）.14图 16：京城控股：下辖 6 大业务板块、6 大业务单元（电机、物流和其他）.14图 17：京城控股下属公司具体情况（1）.15图 18：京城控股下属公司具体情况（2）.15图 19：京城控股下属公司具体情况（3）.16图 20：京城控股下属公司具体情况（4）.16图 21：京城控股下属公司具体情况（5）.17,表 格 目 录,表 1：标的资产预估作价情况：拟臵出资产预估值为 11.90 亿元，拟臵入资产预估值为 8.94 亿元.3表 2：复盛机械主要财务指标.5表 3：天海工业主要产品：未来 LNG 装备是增长亮点.6表 4：天海工业位居 2010 年石油化工设备行业销售额前 10 名企业第 1 名.8表 5：天海工业主要产品：未来 LNG 装备是增长亮点.9表 6：天海工业主要财务指标：销售净利率仅为 1.91%.9表 7：天海工业主要产品：未来 LNG 装备是增长亮点.10表 8：天海工业：6 大生产基地，具备渠道优势.10表 9：天海工业：主要生产基地主营业务介绍.11表 10：京城控股主要财务指标.12表 11：天海工业各业务板块估计与预测.18表 12：新北人股份业绩估计和预测.18,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,21,公司研究报告/机械行业,评级标准,银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避,推荐：是指未来 612 个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报 20%及以上。该评级由分析师给出。,谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市,场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。,中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主,要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。,回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中,主要的指数）平均回报 10%及以上。该评级由分析师给出。,银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避,推荐：是指未来 612 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均