钢铁行业：油气等能源管网建设主题投资机会临近-2012-02-15.ppt

行业与沪深 300,30.00%,20.00%,10.00%,0.00%,-10.00%,分析师,邮箱,1,相关研究,Table_Title钢铁行业行业研究/动态报告油气等能源管网建设主题投资机会临近-特高压、煤浆管道、西气东输三线启动能源管网建设新景气周期,民生精品-动态报告/钢铁行业Table_Summary一、事件概述总投资 73 亿元、全长 727 公里的“神渭煤浆管道”项目于 2012 年 1 月 6 日完成招,2012 年 02 月 14 日Table_Invest推荐Table_QuotePic走势比较,标，将于 2013 年 4 月建成投产；张家港沙钢金洲管道有限公司和武钢已经具备所需焊管供货能力。除此之外，盘江至幺铺输煤管道(拟年输煤炭 3.00Mt)正在进行前期可行性研究，管道全长 290km，项目投资近 20 亿元。国电内蒙古分公司和新奥集团也正在洽谈在内蒙建设输煤管道的项目。管道输煤即将迎来新的机遇。“西气东输”一线、二线建成投运之后，“西气东输”三线（以下简称西三线）新疆段的前期建设工程将于 3 月份开工建设，年底竣工。行业景气回升开启！-20.00%,一、二、分析与判断,-30.00%,能源相关管网建设将于 3 月开工，确认行业景气回升，管道企业交易性机会临近,-40.00%,2011 年由于违规违纪问题，管网建设一度停滞不前；2012 年油气管网建设重新启动，年均复合增速约 12.27%。西气东输三线 3 月的开建意味着景气回升的开始。由于安全问题，中石油董事长遭警告处分，强化了准入壁垒；同时由于产业集中度CR5 高出焊管业 56 个百分点，意味着新进入的难度较高。因此，金州管道和玉龙股,钢铁指数Table_Author,沪深300,份等具备先发优势的企业能够在行业产能过剩的背景下获得订单，直接受益。“煤浆管道”管道市场需求新亮点-张家港沙钢金洲管道有限公司直接受益“神渭煤浆管道”项目是我国第一条管道输煤工程，总投资约 73 亿元。另外一些项目也在规划中，管道输煤即将迎来新的机遇。目前已报道的具备该项目所需管道生产能力的企业包括张家港沙钢金洲管道有限公司和武钢，其中张家港沙钢金洲管道有限公司依托金州管道改善管理运营后，有望借此项目摆脱 2011 年产能利用率不足,分析师：执业证号：联系人：电话：,巨国贤S0100511070005李斌(8610)8512 7543libin_,20%的尴尬境遇，扭亏为盈。西气东输三线新疆段前期工程 3 月的开工 玉龙股份直接受益西三线西起新疆霍尔果斯口岸，干线全长 2445 公里，设计输量每年 300 亿立方米。西三线西段在新疆境内管道干线全长 1361 公里，预计钢管需求 65 万吨。项目开工将有助玉龙股份在新疆新建产线获得订单，形成 2012 年业绩稳定增长点。特变电高压网络十二五加快建设，2012 年 5 项目有望开工 金州管道、玉龙股份和东方铁塔等企业将受益，“大项目订单”利好可期2012 年特高压建设会进一步加速，未来 5 年新增 11000km 特高压输电电塔消耗200 万吨钢管。锡盟-上海等 5 项目有望于 2012 年内招标。前期获得皖电东输项目订单的金州管道、玉龙股份和东方铁塔将继续受益。“大项目订单”利好可期。二、三、盈利预测与投资建议金州管道 2012-2013 年业绩预估 0.48 元和 0.69 元。玉龙股份 2012-2013 年业绩预估 0.58 元和 0.71 元。东方铁塔 2012-2013 年业绩预估 1.21 元和 1.45 元。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,Table_docReport,证券研究报告,30,20,33,30,动态报告/*行业一、“2012 年”新一轮油气输送管道及其他能源管网建设的起点（一）油气管网建设新起点始于 2012 年，管网建设年均复合增速约12.27%-金州管道和玉龙股份等先发优势企业受益1油气管网 2012 年启动新一轮建设周期，年均复合增长率达到 12.27%整个“十二五”期间，全国油气输送管道投资将会高速增长，主要依据是：国家能源局要求全国油气输送管总长度要从 2010 年的 7.85 公里增加到 2015 年的 14 万公里左右，年复合增长率为 12.27%；相应地中石油计划将其管道网络总长度从 2009 年末的 5.69 万公里延长到2015 年前的 10 万公里。国家大力发展油气输送管的主要动力则是天然气等的大发展。2011 年初召开的全国能源工作会议上曾传出消息：2015 年全国天然气消费量初步规划为 2600 亿 m3，其中国产 1700亿 m3、净进口 900 亿 m3。这意味着 2011-2015 年全国天然气消费量 CAGR 为 19.39%，显著高于“十五”和“十一五”期间的消费增速。总体而言，2011 年中国油气输送管道建设规模是低于此前预期的，主要原因是：（1）西二线由于出现了违规违纪等问题，遭遇国家审计署的重点审计，延缓了西三线的开工时期；（2）“十二五”开局的第一年，诸多大项目的投资启动进程较慢。预计从 2012 年开始，大型管道建设将会陆续开建，否则将影响国家能源消费、节能减排的大局。2012 年新开工的大型油气输送管项目预计主要有西气东输三线以及中石化的出疆管网项目。西二线全长 9035km，不包括深港和湛江支线共消耗油气输送焊管 439 万吨，西三线的气源、长度均与西二线相当，其消耗的油气输送焊管应也与西二线相近，假设施工期为 2-3 年，平均每年消耗的高钢级油气输送管（SSAW+LSAW）在 140-220 万吨。中石化的出疆管网项目全长 5000km，若假设其消耗的油气输送管与西二线相近、施工期为 2-3 年，平均每年消耗的高钢级油气输送管（SSAW+LSAW）约 80-120 万吨。表 1：我国已经营、在建和筹建的主要天然气管线布局,管线项目西气东输一线川气东输陕京一线陕京二线涩西兰输气管道涩西兰输气管道忠武线淮武线川东北-川西输气联络线,起止城市新疆塔里木-上海白鹤镇四川普光-上海陕西靖边-北京石景山陕西靖边-北京大兴青海涩北-兰州西固复线青海涩北-兰州西固重庆忠县-湖北武汉湖北武汉-河南淮阳四川普光-德阳,长度(km)3900170212569189319451352443430,产能(亿 m3/年)12012012030,备注2002 年 7 月开工，2004 年 10 月投产，途经 9 省区2007 年 8 月开工，2009 年 10 月投产，途经 8 省区1996 年 3 月开工，1997 年 9 月投产，途经 4 省区2004 年 3 月开工，2005 年 6 月投产，途经 4 省区2000 年 5 月开工，2001 年 9 月投产，途经 2 省区2008 年 9 月开工，2009 年 12 月投产，途经 3 省区2003 年 8 月开工，2004 年 11 月投产，途经 4 省区2006 年 12 月投产，途经 2 省区2007 年 5 月开工，2010 年初投产，途经 6 市,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 2,30,80,300,300,380,-,-,动态报告/*行业,榆林-济南输气管道,陕西榆林-山东济南,1045,2008 年 11 月开工，2010 年 9 月投产，途经 4 省区,陕京三线秦沈天然气管道中缅天然气管线境内段西气东输二线西气东输三线西气东输四线中石化出疆管线,陕西长庆-北京昌平河北秦皇岛-辽宁沈阳云南-贵州-广西新疆-广东上海香港新疆-西安-广东韶关新疆吐鲁番-宁夏中卫新疆-浙江,10264831727903592565000,150120300300300,2009 年 6 月开工，2010 年 12 月投产，途经 4 省区2009 年 6 月开工，2010 年 6 月投产，途经 2 省区2013 年建成投产西段 2008 年 2 月开工，2009 年 12 月投产；东段 2009年 2 月开工，计划 2011 年 6 月投产，途经 14 省区即将开工规划，2015 年前投产已上报至发改委，被称为中石化的“西气东输”线,中亚天然气管道土库曼斯坦-中国新疆 1801,2008 年 6 月开工，2009 年 12 月投产，途经 3 国,中缅天然气管道境外段中哈线南段俄罗斯天然气西线俄罗斯天然气东线,缅甸西海-云南哈国别伊涅乌克-奇姆肯特西西伯利亚-中国新疆东西伯利亚-黑龙江,7931475,120100,2009 年 10 月开工，预计 2011 年投产，途经 3 省区2011 年 9 月正式开焊规划，2015 年前投产2015 年后 2-3 年投产,资料来源：公开资料、民生证券2行业产能过剩，具备先发优势企业能够受益据不完全统计，焊管有效产能目前约 4300 万吨。2011 年国内表观消费量约 3700 万吨，过剩 600 万吨；若假设未来出口量维持在 300 万吨左右，则产能过剩约 300 万吨。产量快速增长主要是由于前期固定资产投资和出口高速增长拉动的结果。粗放式发展过后，伴随投资增速放缓和出口贸易双反调查等负面影响，行业存量产能出现过剩，且呈现全面过剩的局面。其中，中大口径的高水平焊管设备重复建设问题亦十分凸显，合计总产能将近 1300 万吨，显著高于石化和特变电输电塔等高端领域 780 万吨的需求，产能过剩，中高端领域竞争将比较激烈。高端产能不完全统计：其中能够生产油气输送管用埋弧焊管（螺旋埋弧焊管 SSAW+直缝埋弧焊管 LSAW）产能已经突破 700 万吨；高水平高频直缝电阻焊管机组（ERW 或称为 HFW）接近 50 条，年产能 500 万吨以上。表 2：高端焊管产能供需对比,2011 年 E,2012 年 E,出口需求中石油特高压其他合计有效产能资料来源：民生证券研究所,902706844501300,9056040907801300,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 3,-,-,-,动态报告/*行业虽然产能过剩，但相比普通焊管而言，油气输送管进入壁垒要高出非常多。主要是安全问题，曾经发生的因过量加入氧化剂使得大连石油管道爆炸，最终导致中石油董事长遭警告处分，并强调进一步强化该壁垒。其产业集中度 CR5 高出焊管业 56 个百分点，意味着新进入的难度较高。专家介绍，“十二五期间”以中石油项目为主的油气管道建设，其钢管用量的 70%由下属企业生产，这部分用量主要集中于主干线和支线建设；30%采取外部招投标的形式完成，主要集中于城市管网建设；重高端产品市场基本全部被第一阵营和第二阵营企业瓜分。聚焦中高端钢管的生产企业被自然的分隔成了三个阵营：第一阵营，中石油及中海油直属企业，未来订单饱满有保障：宝鸡钢管、渤海石油、胜利钢管、中海石油金州管道有限公司。第二阵营，国企和民营企业中的实力管道企业，未来能够获取部分城市油气管网输送订单和国家重点项目订单，如特变电高压输电项目：金州管道、珠江管道、玉龙钢管、宝钢。第三阵营，其他企业，开工率低，订单无保障，高端设备被迫只能生产低端产品，这也是高端产能过剩但部分企业产品毛利率仍较高的原因。且由于行业订单获取存在一定壁垒，部分中高端产能变成无效产能，因此龙头企业中高端产品的毛利率水平仍然处于较高水平。以金州管道和玉龙股份为例，螺旋埋弧焊管和高频直缝焊管毛利率均处于 10%-20%之间。图 1：高端市场被第一阵营和第二阵营企业瓜分资料来源：民生证券研究所,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 4,动态报告/*行业3西气东输三线新疆段预计 3 月开建，行业景气新周期的起点-玉龙股份新疆产线将受益继“西气东输”一线、二线建成投运之后，“西气东输”三线（以下简称西三线）新疆段的前期建设工程将于 3 月份开工建设，年底竣工。西三线西段（新疆段）工程是新疆“十二五”规划和综合交通运输体系发展规划确定的重点能源项目。由于今年我国从中亚引进的天然气总量将有较大幅度的增加，今年年底，“西气东输”二线将达到每年 300 亿立方米设计输送量，输送能力已经饱和，无法满足从中亚引进的天然气增量。加之伊犁地区将建成 6 个煤制天然气项目，到 2020 年，仅伊犁地区要输送的煤制气就达 415 亿立方米。西三线工程建设有助于畅通疆内煤制气资源后路，同时解决中亚进口天然气增输问题。西三线西起新疆霍尔果斯口岸，东至福建省福州市，途经新疆、甘肃、宁夏、陕西、河南、湖北、湖南、江西、广东、福建等 10 个省、区，干线全长 2445 公里，设计输量每年 300亿立方米。西三线西段在新疆境内管道干线全长 1361 公里，预计钢管需求 65 万吨。途经伊犁、博州、乌鲁木齐等 7 个地州市。除头屯河段 21 公里之外，新疆段均与西二线并行铺设。玉龙钢管公司、中石油宝鸡石油钢管公司、中国石油集团渤海石油钢管公司、宝钢克拉玛依石油专用管加工项目、锦西钢管奎屯独山子开发区 100 万吨项目等，都已经陆续开工或已经建成投产；预计将直接受益西气东输三线建设的启动。（二）特高压建设成为管道企业需求新亮点，第二梯队管道生产企业和东方铁塔等企业将直接受益十一五期间国家电网仅建成两条特高压输电示范工程，2012 年特高压建设会进一步加速，未来 5 年新增 11000km 特高压输电电塔消耗 200 万吨钢管，其中 ERW 和 LSAW 焊管的消耗比例预计为 1：1。案例：全长 665km 的皖电东输耗 6 万吨 LSAW 和 6 万吨 ERW。“十二五”时期是我国特高压电网开展的告急阶段，按照计划，2015 年，“三华”特高压电网要构成“三纵三横一环网”，还将建成 11 回特高压直流输电工程。此前曾有国网动力研讨院威望专家表示，国家电网“十二五”时期将投资约 2.55 万亿用于电网树立，相比“十一五”时期的 1.5 万亿元，“十二五”电网投资额同比提拔了 68%。细分来看，2.55 万亿中将有 5000 亿用于特高压电网投资，5000 亿用于配电网投资，别的约 1.55 万亿用于其他电压品级的电网线路投资。表 3：预计 2012 年有望建设或招标的特高压项目,特高压名称皖电东输锡盟-上海陕北-长沙蒙西-潍坊宝清-辽宁晋东南-徐州,经过省市淮南-浙北-上海途径 8 个省市途径 5 省市途径 4 省市途径 4 省市途径 3 省市,长度（KM）665200013709291030700,耗钢管量（万吨）133021141513,备注2011 年 8 月招标，总投资额 185 亿元预计 2012 年初招标，总投资额 700 亿元预计 2012 年招标预计 2012 年招标2012 年有望招标2012 年有望招标，长度为估算,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 5,-,-,动态报告/*行业资料来源：公开资料、民生证券特变电高压线路所需建材（例如钢管和塔类钢结构）采购也存在一定的软壁垒，国家电网将综合考评公司的工程业绩及品牌效应等。同时由于产品质量要求高，而规格相对繁复，前述第一梯队企业不愿生产；因此此行业市场份额被第二梯队完全瓜分。目前钢管类企业中番禺珠江、金州管道和玉龙股份瓜分了皖电东输的全部约 12 万吨订单，预计将继续受益于2012 年特变电高压工程的快速建设。另外，东方铁塔也已经获得了数万吨相关订单，且东方铁塔在电网铁塔行业中处于第一梯队，所获订单往往能够达到分配份额的上限比例 5%。伴随 2012 年特变电工程的陆续招标，预计金州管道、玉龙股份和东方铁塔将会公告相关大订单获取的利好公告，形成交易性机会。（三）“煤浆管道”工程培育中的管道需求新市场 金州管道直接受益“神渭煤浆管道”项目是我国第一条管道输煤工程，总投资约 73 亿元，线路全长 727公里，年输煤量 1000 万吨，工程预计将于 2013 年 4 月建成投产。项目招投标于 2012 年 1月 6 日已经完成.据了解，煤炭是我国主要的基础能源，但分布极不均衡，60%-70%的储量集中在山西、陕西和内蒙古西部，其运输主要依赖铁路和公路。若将煤炭转化成水煤浆通过管道输送，能大幅度提高运输效率、降低营运成本，并实现高效环保，施工好以后土方回填，可以继续耕种作业。管道输煤工程运距越长，分摊到每吨/公里的投资和其成本费用越低，如神木渭南输煤管道项目运输成本初步折算为 0.12 元/吨公里，是同期铁路运输成本的 36%左右。除该项目外，盘江至幺铺输煤管道(拟年输煤炭 3.00Mt)正在进行前期可行性研究，管道全长 290km，项目投资近 20 亿元。国电内蒙古分公司和新奥集团也正在洽谈在内蒙建设输煤管道的项目。中煤武汉设计研究院管道输煤所所长涂昌德认为，可以预见，随着我国煤炭工业的发展，尤其是煤炭深加工和煤化工的发展，管道输煤即将迎来新的机遇。目前已报道的具备该项目所需管道生产能力的企业包括张家港沙钢金洲管道有限公司和武钢，其中张家港沙钢金洲管道有限公司依托金州管道改善管理运营后，有望借此项目摆脱 2011 年产能利用率不足 20%的尴尬境遇，扭亏为盈：2011 年初，武钢与中煤科工武汉院签订联合开发煤浆管、材技术合作协议，启动了煤浆输送管线用板卷和钢管的开发与生产，支持神渭管道输煤项目的建设。6 月，武钢已具备独家批量生产煤浆输送管线用 WJ65 钢/HFW 钢管的能力。沙钢集团有限公司和张家港沙钢金洲管道有限公司开发的煤浆输送用 X65 钢板和直缝埋弧焊管得到江苏省经信委等行业权威部门认可，新品工艺技术达到国际先进水平，填补了国内在这一领域的空白。,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 6,-,-,5,动态报告/*行业二、推荐企业（一）金州管道1镀锌管和复合管进入稳定期，行业中的产品替代基本结束。镀锌管产品占销售收入约 60%，预计产量保持稳定。因为公司采用经销商锁定订单销售模式，能够有效保证销售量的稳定。公司主要产品市场为消防和城镇低压燃气管，中期内不存在替代风险（曾经应用于饮水系统的镀锌管基本已经被替代），因此订单稳定。钢塑复合管产品订单稳定，其中 30%为每年各地自来水公司的稳定采购，50%采用经销商锁定订单的销售模式，20%为公司参与招投标的方式。2螺旋焊管和 ERW 直缝焊管自 2011H2 石油化工输送管道规划出台后，订单开始好转2011 年订单一般是因为 2010H2 至 2011H1 为十一五规划结束和十二五规划的筹划期，石油化工政策处于真空，大企业项目建设放缓。如前所述，2012 年新一轮建设景气周期将开始，其实标志为西气东输三线新疆段 3 月份的投建。公司预计受益 2012 年 Q1 中亚管道 C线项目和西气东输三线项目，参考行业调研情况，我们预计公司 2012 年订单饱满。行业产能过剩，但由于行业存在一定技术、认证和 5 年的安全应用实际工程准入壁垒，订单获取难度很大，因此有效产能不大。公司潜在竞争对手即大钢企（宝钢、武钢等）投产的螺旋焊机和 ERW 焊机产能利用率很低，处于亏损状态。中期内公司将继续保持成本优势，市场分额稳定，公司焊管毛利 600-700 元/吨，并将长期维持这种状况。由于出口双反壁垒直至 2013 年才会撤销，公司目前出口比例已经很少，不到 5%，主攻国内市场。32012 年主要盈利潜在增长点 沙钢和中海油合资企业的扭亏为盈ERW 直缝焊由 2011 年的盈亏平衡转为盈利；占股 51%的张家港沙钢金洲管道有限公司12 万吨 JCOE 项目 2012 年拟扭亏和占股 49%的中海金洲扭亏。表 4：2012 年项目产能和盈利能力预测 参照了公司历史数值情况后对产量和毛利进行估值。,2012 年镀锌钢管钢塑复合管,持股比例100%100%,产能：万吨35,产量预估：万吨30-35，取值 324.2（产能利用率 80-90%，取,毛利预估：元/吨200-300，取值 230700-800，取值 700,净利预估：万元（期间费用 4%，所得税率 17%）1221.81631.4,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 7,8,0,8,动态报告/*行业85%）,螺旋焊管,100%,20,12（产能利用率90%）,576,3824.6,600-800（调研值），根据玉龙,ERW 直缝焊,100%,4.5（国网的订单）,股份情况我们认为针对电网项目取值 600 更合理。注：电网项目毛利略高，正常,1494,水平 550 元/吨。拟 定 51%，,张 家 港JCOE 项目,2011 年 6 月已签订意向书，,12,盈亏平衡,1300,明年入主,中海金洲,49%,12,盈亏平衡,570,0,合计EPS资料来源：Wind、民生证券表 5：2013 年项目产能和盈利能力预测,8171.80.48,2013 年镀锌钢管钢塑复合管螺旋焊管ERW 直缝焊张 家 港JCOE 项目中海金洲,持股比例100%100%100%100%拟 定 51%，2011 年 6 月已签订意向书，明年入主49%,产能：万吨35520+12新增1212,产量预估：万吨324.212+新投产能磨合中4.5（产能利用率 55%）但参照玉龙股份实际情况，产能利用率最高 50%。我们认为产量达到 6 万吨比较合理。6（预期管道项目开始增多，产能利用率达到 50%）,毛利预估：元/吨2307005765501300570,净利预估：万元（期间费用 4%，所得税率 17%）1221.81631.43824.6，新增产能盈亏平衡1307.32793.8902.9,合计EPS盈利预测：预计 2012-2013 年 EPS 分别为 0.48 元、0.69 元。风险提示：1 潜在竞争对手-大钢企打开市场，挤占公司市场分额。2 由于政治等原因，天然气采购遇阻，石油及天然气管道建设放缓。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,11681.80.69,证券研究报告 8,-,-,-,-,动态报告/*行业（二）玉龙股份12012-2013 年行业景气回升有望助公司毛利进入稳定期产能过剩迫使行业进入微利时代，但是公司凭借先发优势能够获得相对稳定的订单；“十二五”期间，在石化和特变电高压输送网络建设进入行业景气回升期之时，公司的产品毛利将保持稳定，2012 年预测如下：螺旋埋弧焊管毛利约为 675 元/吨直缝埋弧焊管毛利约为 1500 元/吨直缝高频焊管毛利约为 615 元/吨方形焊管毛利约为 600 元/吨22011-2014 年产量年均复合增速 19.4%是公司业绩稳增的基石在毛利进入稳定期的情况下，公司产能和产量的渐增是业绩稳增的基石，2011-2014 年公司产量将由 47 万吨增至 79.5 万吨，期间年均复合增长率为 19.4%。2012 年公司焊管产量预计增长 20.6%至 56.7 万吨。2012 年无锡本部产能将由 76 万吨增至 93 万吨，但新增产能年底建成，当年不贡献产量；产量将伴随原有产能利用率的提升由2011 年的约 47 万吨提高约 10%至约 50.2 万吨；新疆募投项目中 2 条 6.5 万吨的高钢级高强度螺旋埋弧焊管产能于 2011 年下半年投产，预计 2012 年产能利用率达到 50%，产量 6.5 万吨。2013 年公司焊管产量预计增长 23.5%至 70 万吨。2013 年无锡本部产能预计无增长，保持在 93 万吨，伴随新产线的增产，综合产能利用率较 2012 年的 53.93%增至约 62.87%，产量达到 58.5 万吨左右。新疆募投项目 13 万吨螺旋埋弧焊管产线预计产能利用率达到 70%，产量 9.1 万吨；12 万吨直缝埋弧焊管产线预计产能利用率达到 20%，产量 2.4 万吨；合计产量达到 11.5 万吨。,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 9,-,-,：,动态报告/*行业图 2：2008-2014 年公司无锡本部产量和产能利用率资料来源：公开资料，民生证券研究所表 6：2011-2014 年新疆募投项目进展,2011,2012f,2013f,2014f,新疆 SSAW新疆 JCOE,产能产量产能利用率产能产量产能利用率,1300.00%000.00%,136.525.00%1200.00%,139.160.00%122.420.00%,1310.470.00%124.840.00%,资料来源：公开资料，民生证券研究所32012-2014 年公司业绩年均复合增长 19%2011 年公司 EPS 预计为 0.5 元。在下游行业景气回升，2012-2014 年产能和产量将保持一定的增长，盈利稳增（注：由于气候等原因，新疆的工业开工时间一般为 9-10 个月，低于内地，新疆产线产能利用率存在低于内地的预期）乐观情况：若 2012-2014 年新疆和无锡本部募投项目顺利投产。参照公司历史产能利用率，在景气回升期逐渐恢复到历史高水平，SSAW 投产节奏按照“第一年新产线产能利用率 50%；第二年新疆项目 70%，无锡项目 85%；第三年新疆项目 80%，无锡项目 94%”贡献利润；JCOE 投产节奏按照“第一年新产线产能利用率 25%，第二年 50%”贡献利润。则期间净利润预计保持 25.4%的年均复合增长速度，分别达到 0.61 元、0.8 元和 0.96元。中性情况：募投项目顺利投产，参考钢铁业规律，SSAW 投产节奏按照“第一年新产线产能利用率 30%；第二年新疆项目 50%，无锡项目 65%；第三年新疆项目 70%，无锡项,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 10,-,动态报告/*行业目 94%”贡献利润。JCOE 与乐观情况一致。则期间净利润预计保持 19%的年均复合增长速度，分别达到 0.58 元、0.71 元和 0.82 元。悲观情况：无锡本部募投项目和新疆 JCOE 募投项目延迟 1 年，投产节奏按照中性情况计算。则期间净利润预计保持 13%的年均复合增长速度，分别达到 0.58 元、0.63 元和0.74 元。表 7：2012-2014 年公司乐观业绩预测,不同类型产品,乐观,中性,悲观,分类,吨 材 售 价元/吨毛利率%,2012f4,829.714.0%,2013f4,829.714.0%,2014f4,829.714.0%,2012f4,829.714.0%,2013f4,829.714.0%,2014f4,829.714.0%,2012f4,829.714.0%,2013f4,829.714.0%,2014f4,829.714.0%,SSAW 无锡+新疆JCOE 无 锡+新疆ERW 无锡方形焊管 无锡,吨毛利 元/吨产量 万吨毛利 万元三费%利润 万元吨材售价毛利率%吨毛利 元/吨产量 万吨毛利 万元三费%利润 万元吨材售价毛利率%吨毛利 元/吨产量 万吨毛利 万元三费%利润 万元吨材售价毛利率%吨毛利 元/吨,675.0028.7019372.55.8%11333.07500.020.0%1500.0010.0015000.05.8%10650.07100.08.7%615.005.973671.55.8%1213.14390.013.7%600.00,675.0036.0024300.05.8%14215.67500.020.0%1500.0015.4023100.05.8%16401.07100.08.7%615.006.574038.75.8%1334.44390.013.7%600.00,675.0039.5026662.55.8%15597.77500.020.0%1500.0020.8031200.05.8%22152.07100.08.7%615.007.224442.55.8%1467.84390.013.7%600.00,675.0026.0917611.45.8%10302.87500.020.0%1500.0010.0015000.05.8%10650.07100.08.7%615.005.973671.55.8%1213.14390.013.7%600.00,675.0032.4121876.85.8%12798.17500.020.0%1500.0013.0019500.05.8%13845.07100.08.7%615.006.574038.75.8%1334.44390.013.7%600.00,675.0036.7624813.15.8%14515.87500.020.0%1500.0016.0024000.05.8%17040.07100.08.7%615.007.224442.55.8%1467.84390.013.7%600.00,675.0026.0917610.85.8%10302.47500.020.0%1500.0010.0015000.05.8%10650.07100.08.7%615.005.973671.55.8%1213.14390.013.7%600.00,675.0030.9120864.35.8%12205.77500.020.0%1500.0010.0015000.05.8%10650.07100.08.7%615.006.574038.75.8%1334.44390.013.7%600.00,675.0035.0123631.85.8%13824.77500.020.0%1500.0013.0019500.05.8%13845.07100.08.7%615.007.224442.55.8%1467.84390.013.7%600.00,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 11,。,动态报告/*行业,产量 万吨毛利 万元三费%利润 万元利润总额税后，税率25%大多数股东权益EPS，3.18 亿股,12.007198.05.8%4143.427339.520504.6219274.340.61,12.007198.05.8%4143.436094.427070.8125446.560.80,12.007198.05.8%4143.443360.932520.7030569.460.96,12.007198.05.8%4143.426309.319731.9418548.020.58,12.007198.05.8%4143.432120.824090.6322645.20.71,12.007198.05.8%4143.437167.027875.2626202.740.82,12.007198.05.8%4143.426308.919731.6418547.740.58,12.007198.05.8%4143.428333.521250.1519975.140.63,12.007198.05.8%4143.433281.024960.7323463.080.74,资料来源：Wind，民生证券研究所（三）东方铁塔1公司位列电力钢结构行业第一梯队，议价能力强公司在电力行业等钢结构市场中处于第一梯队，例如 100 万以上电站机组辅机市场中 2/3订单由公司获得，2011 年电网铁塔招标中公司也获得了 5%的市场份额订单（第一梯队最好水平）公司合同订单主要采取闭口合同形式，预先对钢价进行预测制定合同价格，因此期间若钢价下跌将利于公司利润增加。2012 年 Q1 钢价的相对弱势预计将对公司有利。同时由于公司销售公关能力强且渠道畅通，因此具备较强的成本转嫁能力。例如若合同期间钢价涨幅超预期，公司有能力将涨幅价格的 70%转嫁给工业客户，保证较高的毛利率水平。2公司市场订单以电力行业为主，2012 年预计订单饱满电网十二五投资规模大于十一五期间，且特变电高压线路成为新的行业增长点；电源建设已处于稳步增长阶段。鉴于公司已经与电网和电源相关集团建立了稳固的招投标关系，在十二五期间电源和电网建设仍然稳步增长的大背景下，若经济危机不再重演，我们认为公司未来 5 年的订单仍然不成问题。例如公司已获得皖电东输特变电高压工程数万吨合同。公司 2012 年市场订单预计饱满，当年主要任务将是尽快建成泰州和青岛的产线并释放部分新增产能保证 2012 年订单的按时完成。公司 70%的目标市场是电力市场，其中约 30%是电网，约 40%是电站钢结构（以火电为主，且国内市场和国际市场订单 50：50）。出口市场主要集中在印度和东南亚等亚洲新兴发展国家。,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 12,动态报告/*行业图 3：公司订单按照下游行业分拆,=,铁塔约 30%,电网约 90%广电等,主营业务收入分拆,钢结构约 60%,约 10%电厂约 70%石化等约 30%,国外40-50%国 内50-60%,电厂钢结构主要包括：电站厂房、锅炉支架、空冷平台、电站辅机设备,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 13,9,动态报告/*行业32012-2013 公司业绩稳增基于外延式的产能扩展公司 2012 年和 2013 年将逐步有新产能建成，但由于产线需要磨合，有效产能略低于理论产能。由于胶州和泰州新产线均是在下半年建成，我们假设有效产能是新增理论产能的 1/3。新增产线能够柔性生产铁塔和钢结构，方便统计将产能计入钢结构中。青岛生产基地钢管塔产线将进行技改，2012 年下半年产能增加 2 万吨，我们假设有效产能为 1/3。2011 年、2012 年、2013 年和 2014 年有效产能增长率分别达到 11.2%、24.9%、38.6%和 21.6%。公司未来 3 年业绩的稳增主要来自于产能的稳增。2011-2013 年净利润预计达到2.63 亿、3.15 亿和 3.78 亿，对应 EPS 分别为 1.01 元、1.21 元和 1.45 元。表 8：2010-2014 年公司有效产能统计及预测,2010 年钢结构角钢塔钢管塔有效产能合计产能合计2011 年钢结构,青岛产能652.413.413.4青岛产能6,苏州产能4.831.299苏州产能4.8,泰州产能泰州产能,胶州产能胶州产能5,产能合计10.883.622.422.4产能合计15.8,有效产能10.883.622.422.4有效产能13.3,角钢塔钢管塔有效产能合计,52.413.4,31.29,2.5=5/2,83.6,83.624.9,产能合计,13.4,9,5,27.4,2012 年钢结构,青岛产能6,苏州产能4.8,泰州产能5,胶州产能9,产能合计24.8,有效产能18.8,角钢塔钢管塔有效产能合计,54.414.1=6+5+2.4+2/3,31.2,1.7=5/3,6.3=5+4/3,85.6,8.04.331.1,产能合计,15.4,9,5,9,38.4,2013 年钢结构角钢塔钢管塔,青岛产能654.4,苏州产能4.831.2,泰州产能15,胶州产能13,产能合计38.885.6,有效产能29.58.05.6,有效产能合计产能合计,15.415.4,99,8.315,10.313,52.4,43.1,2014 年,青岛产能,苏州产能,泰州产能,胶州产能,产能合计,有效产能,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 14,动态报告/*行业,钢结构角钢塔钢管塔,654.4,4.831.2,15,13,38.885.6,38.88.05.6,有效产能合计产能合计,15.415.4,99,8.315,10.313,52.4,52.4,资料来源：Wind，民生证券研究所,本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明,证券研究报告 15,动态报告/*行业分析师与联系人简介巨国贤，有色金属行业高级分析师，硕士，拥有4年有色金属及新材料科研经验，4年有色金属及新材料行业项目投资经验，4年证券公司有色金属行业研究经验，2010年“水晶球”有色金属行业最佳分析师第六名。李斌，荷兰莱顿大学工