房地产行业：毛利率下滑_现金流改善-2012-09-07.ppt

,行业研究报告 行业动态报告,2012 年 09 月 06 日,毛利率下滑，现金流改善-房地产上市公司 2012 年中报总览核心要点：,推荐,维持评级,房地产板块 2012 年中报总览对于房地产 2012 年中报，我们有以下结论：主营收入和净利润增速都较高，但盈利能力开始下滑；房地产企业库存仍在高位，不过增速放缓；销售好转，资金压力有所缓解，但尚未传导至投资拿地。具体如下：（1）2012 年中期的主营收入增 28.3%，净利润增 13.2%，好于 2009年及 2011 年同期表现。由于房价下降以及高价土地入市等，2012 年中期结算毛利率趋于下降，降至 39.5%，2011 年成为盈利能力拐点年。（2）2012 年中期存货占资产比为 70.4%，六年来最高，“仓位”重；存货增速下滑至 16.2%，高于 2009 年，远低于 2008、2010 和 2011 年；短期还款能力好转，货币资金/短期及一年内到期借款比值上升至 121%。（3）2012 年中期销售回笼资金增 2.8%，同比大幅下降，环比大幅改善；拿地等投资支出严格控制，购买商品接受劳务支付现金下降 22.8%；由于销售、融资边际改善，而支出大幅下降，板块呈现现金净流入。公司比较研究综合考虑各类财务指标，表现突出的公司有万科、招商地产、中南建设、金科股份和北京城建；其次为保利地产、首开股份、广宇发展；然后为华夏幸福、荣盛发展、华侨城、金地集团、苏宁环球、世茂股份、福星股份、滨江集团、中天城投、中华企业、宋都股份、阳光城等。板块 2012 年下半年展望对 2012 年走势，我们有以下几个判断：（1）预售款表明营业收入继续增长，但盈利能力下滑。（2）库存仍增长，但增速大幅下滑，明年楼市可能从供大于求转向供求平衡。（3）现金流继续改善，投资拿地好转。32 家住宅公司组成板块的主要可比指标数据,分析师赵 强 房地产行业首席分析师：（8621）20252661：zhaoqiang_执业证书编号：S0130512050002徐军平 房地产行业分析师：（8621）20252601：执业证书编号：S0130512050001潘 玮 房地产行业分析师：（8610）6656 8212：执业证书编号：S0130511070002相关报告房地产行业：需求压制库存增，2012年跑量为先-房地产上市公司 2011 年年报总览-2012 年 5 月 7 日,指标主营收入收入增长净利润利润增长存货/总资产货币资金/短期及一年到期借款,2007 年 H1302.041.665.1%106%,2008 年 H1474.757.2%73.476.5%67.1%93%,2009 年 H1532.612.2%69.7-5.1%65.2%165%,2010 年 H1682.428.1%100.944.9%67.8%167%,2011 年 H1749.49.8%111.010.0%68.8%131%,2012 年 H1961.828.3%125.613.2%70.4%121%,资料来源：中国银河证券研究部,证券研究报告,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明,1 1,行业研究报告/房地产行业,目 录,一、2012 年中报总览.2二、公司比较研究.6三、2012 年展望.9,插 图 目 录,图 1：业绩锁定性和盈利能力的矩阵图.6图 2：存货/总资产与短期还款能力的矩阵图.7图 3：销售回笼资金和投资支出改善程度矩阵图.8图 4：PE 和 PB 矩阵图.9,表 格 目 录,表 1：主要的 32 家房地产公司主营收入、净利润及预售款增长比较（单位：亿元）.2表 2：主要的 32 家房地产公司三费和盈利能力变化.3表 3：存货增速下滑，去存库压力大（单位：亿元）.3表 4：板块资产负债率变化趋势.4表 5：板块短期还款压力大（单位：亿元）.4表 6：2011 年板块处于现金净流出状态（单位：亿元）.5表 7：预售款增速显示 2012 年主营收入增长有保障（单位：亿元）.5表 8：主要公司 2012 年中期财务指标数据.10表 9：主要公司 2012 年中期销售活动产生的现金流入比较（单位：亿元）.11,请务必阅读正文后的免责声明部分,2 2,行业研究报告/房地产行业一、2012 年中报总览目前，A 股中的所有房地产上市公司都已披露了 2012 年中期报告，为了方便投资者对行业经营状态有更为宏观系统性的把握，我们特意写此篇中报总览。为了使中报总览具有更强的可比性，我们选取板块中主要上市公司作为一个整体来分析其中的变化及规律，剔除了一些异常值，取样原则如下：（1）在 2007 年至 2012 年期间，公司具有财务数据可查。（2）剔除“房地产+X”类型的公司，及 ST 公司。根据上述原则，我们大致选定了 32 家住宅类上市公司，涵盖了万科、保利地产、金地集团等一线龙头公司，也包含了荣盛发展、滨江集团、首开股份、苏宁环球、中华企业、上实发展、亿城股份等二线地产公司，也有浙江广厦、广宇集团、莱茵臵业、深振业等三线地产公司。根据我们对上市公司房地产板块中的主要公司 2012 年中期报告的各项指标的统计，通过对比过去 6 年的数据，我们形成如下观点：1、中报收入增 28.3%、利润增 13.2%，盈利能力降（1）收入、利润均取得较好增速2012 年中期主营收入、净利润的增速都较快。从下表 1 中，我们清晰地看到，2012 年中期板块主营收入增长 28.3%，净利润增长 13.2%，增长速度比 2011 年中报显示的 9.8%和 10.0%都要高。对比过去 5 年的增长数据，2012 年中报的主营收入和净利润增速处于中等水平，好于 2009 年和 2011 年中报情况，差于 2008 年和 2010 年中报表现，从这里也可以看出房地产销售与结算的滞后性。表 1：主要的 32 家房地产公司主营收入、净利润及预售款增长比较（单位：亿元）,指标主营收入收入增长净利润利润增长,2007 年 H1302.041.6,2008 年 H1474.757.2%73.476.5%,2009 年 H1532.612.2%69.7-5.1%,2010 年 H1682.428.1%100.944.9%,2011 年 H1749.49.8%111.010.0%,2012 年 H1961.828.3%125.613.2%,数据来源：中国银河证券研究部（2）盈利能力下滑销售好转，费用率有所下降，但仍处在高位。从费用控制的角度来看，由于销售形势的的好转，2012 年中期的费用率与 2011 年中期相比有所下降，但仍处在较高位臵。对比过去几年的数据，在销售特别好的 2009 年和 2010 年，费用率较低外，其他几年的费用率都较高。行业盈利能力下降。从盈利能力的角度来看，板块的毛利率和净利率在 2011 年中期分别为 42.5%和 14.9%，而在 2012 年中期则分别下降为 39.5%和 12.7%，我们分析，这主要是由于房价下降以及高价土地开始逐渐入市而导致盈利能力下滑等。由于销售与结算的滞后性，2011 年房价下降对盈利的影响将会逐渐体现出来，随着这部请务必阅读正文后的免责声明部分,3 3,行业研究报告/房地产行业分销售收入进入结算期，2012 年及之后的盈利能力趋于下滑，2011 年则成为盈利能力的高点。表 2：主要的 32 家房地产公司三费和盈利能力变化,指标销售费用率三项费用率销售毛利率销售净利率,2007 年 H13.5%10.7%40.4%12.6%,2008 年 H13.6%10.1%43.0%16.0%,2009 年 H12.9%8.5%36.2%13.5%,2010 年 H12.7%8.1%37.6%14.1%,2011 年 H13.9%10.6%42.5%14.9%,2012 年 H13.53%10.1%39.5%12.7%,数据来源：中国银河证券研究部2、库存增速下降，资金压力边际改善（1）库存继续增加，但增速急剧下降2012 年中期报告显示，板块的存货/总资产比重为 70.4%，而相对应的货币资金/总资产为13.2%，这一指标在过去几年的中期数据比较中处于最高位，存货占比继续提升；不过，这两项指标相对于 2011 年年报而言，已经有所好转。从整个板块的存货绝对数额来看，整个存货的绝对额仍在增长，处在近 6 年的历史高位，行业仍处于去库存阶段。我们用存货重估值减预售款后的数值来代表板块实际库存水平，发现，实际库存在 2012年中期增长了 16.2%，实际库存水平仍处在高位，不过，其增长速度已经大幅放缓。从过去 5年的数据来看，2012 年中期实际库存增速仅高于 2009 年中期的-2.9%的增速，远低于 2008 年、2010 年和 2011 年中期的增速。如果今年下半年的市场仍保持较好的销售状态的话，明年楼市将从供过于求转向供求平衡。表 3：存货增速下滑，去存库压力大（单位：亿元）,指标存货存货增长销售毛利率存货重估值预售款存货重估-预售款增长率货币资金/总资产存货/总资产,2008 年 H12611.890.5%43.0%4580.6780.13800.5103.8%13.3%67.1%,2009 年 H13000.014.9%36.2%4700.11010.03690.1-2.9%18.2%65.2%,2010 年 H14467.348.9%37.6%7158.61638.15520.549.6%14.3%67.8%,2011 年 H16410.643.5%42.5%11154.22938.78215.548.8%13.5%68.8%,2011 年7286.939.1%41.0%12344.32909.89434.514.8%11.8%70.8%,2012 年 H17859.622.6%39.5%12986.23437.49548.816.2%13.2%70.4%,数据来源：中国银河证券研究部附注：存货重估值=存货/（1-当年结算毛利率）。（2）资产负债率仍在高位2012 年中期，板块资产负债率创 6 年来新高，扣除预售款后的资产负债率也为近 6 年来的最高位，净负债率有所下降，这说明了整个板块的负债率水平仍较高，财务指标恢复不显著。请务必阅读正文后的免责声明部分,4 4,行业研究报告/房地产行业表 4：板块资产负债率变化趋势,指标资产负债率扣除预收款资产负债率净负债率杠杆率,2007 年 H170.8%63.2%68.8%3.4,2008 年 H168.3%60.3%61.2%3.2,2009 年 H168.9%60.1%40.0%3.2,2010 年 H171.4%61.9%67.5%3.5,2011 年 H175.4%64.1%69.0%4.1,2012 年 H175.7%64.9%66.8%4.1,数据来源：中国银河证券研究部附注：杠杆率=总资产/股东权益，扣除预售款后资产负债率=（总负债-预售款）/（总资产-预售款）（3）短期资金压力大幅改善短期资金压力大幅改善。从货币资金/短期及一年内到期借款的比值来看，2012 年中期，该比值为 121%，与 2011 年年报的 104%相比，短期还款压力大幅释放；在 2012 年上半年，随着销售的好转、开发贷的适度放松，行业的资金状况逐渐好转，如果行业这种销售水平能保持的话，板块的短期资金压力应该会朝向好的方向发展，企业大幅降价的动力也就减弱了。表 5：板块短期还款压力大（单位：亿元）,指标货币资金短期及一年内到期借款货币资金/短期及一年到期借款,2008 年523.2616.485%,2009 年985.7439.7224%,2010 年1298.8712.0182%,2011 年1211.61165.2104%,2012 年 Q11207.41105.5109%,2012 年 Q21472.51216.6121%,数据来源：中国银河证券研究部3、控制投资拿地，现金流改善（1）销售回款环比好转、拿地支出继续减少2012 年上半年，房地产板块销售回笼资金有所好转，但仍较弱。2012 年中期销售回款增长 2.8%，与 2011 年中期的 39.8%的增速相比大幅下降；不过，与 2011 年下半年的销售回款负增速相比则大幅改善。从销售回笼资金与存货的比值来看，2012 年中期的该比值为 18.8%，处在过去 5 年的最低水平，这也就说明了，整个板块的销售回款能力有待于加强。拿地等投资支出继续减少。从购买商品接受劳务支付的现金科目来看，2011 年该科目下降 4.7%，而 2012 年中期则大幅下降 22.8%，说明开发商在拿地等支出方面非常谨慎。从销售回笼资金和拿地等投资支出数据来看，说明了目前销售的好转仍未传导至土地等投资水平上，也反映了目前开发商仍较为谨慎的状态。（2）行业调控，融资仍较为困难2012 年中期，板块净融资 179.4 亿元，与 2011 年中期净融资 282.9 亿元相比的话，融资额大幅下降；如果与 2011 年下半年的情况相比的话，2012 年中期的融资状态有所好转，不过，从绝对额来看，融资状态有待于进一步恢复。请务必阅读正文后的免责声明部分,5 5,行业研究报告/房地产行业（3）销售、融资边际改善，控制支出，行业现金净流入2012 年中期，板块处于现金净流入状态，共净流入 236.4 亿元，这与 2011 年全年净流出84.7 亿元相比无疑是大幅改善；从过去 5 年的时间来看，目前现金流状态非常类似于 2009 年。表 6：2011 年板块处于现金净流出状态（单位：亿元）,指标销售商品收到的现金增长率销售商品收到的现金/存货购买商品接受劳务支付的现金增长率经营活动现金流净额筹资活动现金流净额现金及现金等价物增加额,2008 年 H1531.423.3%20.3%598.450.0%(245.3)297.23.9,2009 年 H1875.664.8%29.2%417.4-30.2%290.010.9298.3,2010 年 H11029.917.6%23.1%1244.8198.3%(483.0)457.5(40.9),2011 年 H11439.639.8%22.5%1319.66.0%(264.2)282.9(40.1),2011 年2970.34.8%40.8%2627.8-4.7%(246.6)285.3(84.7),2012 年 H11480.02.8%18.8%1018.8-22.8%94.0179.4236.4,数据来源：中国银河证券研究部4、2012 年主营收入增速仍将较快从预售款增长来看，2012 年中期的增速显著下降，为近 5 年以来的最低点，也反映出今年的销售不够好；从可结算资源来看，今年的可结算资源增速也仅为 19.3%，增速也下滑较多。不过，如果用可结算资源与当年营业收入的比较来看，假设 2012 年中期的业绩锁定率为 150%的话，2012 年的营业收入增长率则为 23.5%；如果用过去今年的平均锁定率来衡量的话，2012年的营业收入增速将会增长更多。表 7：预售款增速显示 2012 年主营收入增长有保障（单位：亿元）,指标预售款预售增长可结算资源（预售款+中报收入）增长率年报营业收入增长率可结算资源/年报营业收入,2007 年 H1437.4739.41007.173.4%,2008 年 H1780.178.4%1254.869.7%1181.717.3%106.2%,2009 年 H11010.029.5%1542.622.9%1458.523.4%105.8%,2010 年 H11638.162.2%2320.550.4%1942.733.2%119.4%,2011 年 H12938.779.4%3688.158.9%2375.122.3%155.3%,2012 年 H13437.417.0%4399.219.3%2932.823.5%150%,数据来源：中国银河证券研究部小结：2012 年中期，板块的主营收入和净利润增速都较好，不过，其盈利能力下滑；资产负债率仍处在新高，随着销售好转，资金压力有所缓解；房地产企业仍为去库存阶段，但库存增速大幅下滑；拿地投资支出继续严格控制，说明了目前销售形势并没有让企业开始加大投资拿地，销售的好转尚未传到至土地市场；销售好转、融资边际改善、拿地投资支出控制，整个板块处于现金净流入状态。请务必阅读正文后的免责声明部分,宋都股份,凤凰股份,信达地产,卧龙地产 40.0%,50.0%,100.0%,150.0%,世茂股份,苏州高新,金地集团,银基发展,0.0%,6 6,行业研究报告/房地产行业二、公司比较研究对于公司之间的比较，我们从业绩锁定性、盈利能力、短期还款能力、地产仓位占比、销售回笼资金、投资支出角度，以及估值比较等方面去比较分析，得出以下几个结论：1、从业绩锁定性和盈利能力角度分析我们以业绩锁定性（业绩锁定性=（中报预售款+中报营业）/2011 年主营收入）等于 100%和销售毛利率等于 40%作为标准来对 40 家住宅公司进行划分，业绩锁定性和盈利能力均较好的公司（位于第一象限），主要有：万科、保利地产、北京城建、首开股份、苏宁环球、金科股份、格力地产、荣盛发展、广宇发展、宋都股份、亿城股份、栖霞建设、合肥城建、华发股份。盈利能力和业绩锁定性表现其次的有：中粮地产、中天城投、金地集团、世茂股份、银亿股份和中华企业等。（详细数据请见图 1）对于多业务的公司，业绩锁定性和盈利能力表现较好的有：招商地产、中南建设、华夏幸福、鲁商臵业；表现其次的为：华侨城和福星股份。（详情请见表 8）图 1：业绩锁定性和盈利能力的矩阵图,80.0%70.0%,销售毛利率,广宇发展,北京城建,泛海建设京能臵业,60.0%银亿股份万通地产,深长城华发股份,亿城股份,格力地产,中华企业 50.0%30.0%名流臵业,广宇集团华业地产 合肥城建深振业 栖霞建设 中江地产中粮地产荣盛发展上实发展,首开股份苏宁环球 业绩锁定性金科股份 保利地产200.0%万科A250.0%中天城投,阳光城,天房发展,莱茵臵业,20.0%浙江广厦10.0%0.0%数据来源：中国银河证券研究部注明：滨江集团业绩锁定性指标异常大，影响图形美观，因此未画入图形中，具体数据见表 8。2、从短期还款能力和存货/总资产来看我们以短期还款能力（短期还款能力=货币资金/短期及一年到期借款）等于 100%和存货请务必阅读正文后的免责声明部分,上实发展 凤凰股份,广宇集团,华发股份,滨江集团,合肥城建,苏州高新,苏宁环球,银基发展,天房发展,7 7,行业研究报告/房地产行业/总资产比例等于 70%作为标准来对 40 家住宅公司进行划分，位于第二象限的公司财务最为稳健，而靠近原点的公司财务则比较均衡，这些公司主要有：万科、金科股份、阳光城、世茂股份、万通地产、首开股份、信达地产、凤凰股份、上实发展、中粮地产、深振业、北京城建、宋都股份、广宇发展；表现其次的为：保利地产、金地集团（详细数据请见图 2）。对于多业务公司，表现较好的为：招商地产、中南建设、华侨城；表现其次的为鲁商臵业、华夏幸福。（详细数据见表 8）图 2：存货/总资产与短期还款能力的矩阵图250.0%,万科A200.0%金科股份,短期还款能力卧龙地产,亿城股份,阳光城万通地产,150.0%,金地集团保利地产,世茂股份,信达地产,首开股份,中江地产,30.0%,40.0%,50.0%,100.0%60.0%70.0%中粮地产80.0%90.0%100.0%名流臵业 深振业 存货/总资产栖霞建设莱茵臵业格力地产50.0%荣盛发展中天城投华业地产银亿股份京能臵业中华企业泛海建设浙江广厦,0.0%数据来源：中国银河证券研究部注明：世茂股份的存货/总资产比重小，其原因在于，公司投资性房地产业务未包含在存货中。北京城建、广宇发展和宋都股份，由于短期还款能力数值异常，影响图形美观，故未画入图中。3、从销售回款和成本控制角度分析我们用销售商品提供劳务收到的现金代替销售回笼资金指标，用购买商品接受劳务支付的现金作为拿地等投资支出指标，用二者的增速来衡量现金流的改善程度，如果以增速为 0%作为标准来对 40 家住宅公司进行划分，位于第四象限的公司经营较为稳健，而成本控制靠近原点的公司经营更为均衡，这些公司主要有：万科、保利地产、金地集团、广宇发展、北京城建、荣盛发展、中粮地产、苏宁环球、中天城投、中华企业、首开股份、阳光城和金科股份等。（详情请见图 3）对于多业务的公司，表现较好的公司有：招商地产、中南建设、张江高科、华侨城、福星股份、鲁商臵业及华夏幸福等。（详情请见表 9）请务必阅读正文后的免责声明部分,深振业,0.0%,-100.0%-50.0%0.0%50.0%,万科A,格力地产,广宇发展,苏州高新 首开股份,阳光城,100.0%,8 8,。,行业研究报告/房地产行业图 3：销售回笼资金和投资支出改善程度矩阵图150.0%成本支出,京能臵业,控制能力100.0%名流臵业,栖霞建设,华发股份50.0%卧龙地产,世茂股份,泛海建设,信达地产凤凰股份,深长城合肥城建,中天城投,销售回款改善程度,金地集团 荣盛发展北京城建保利地产浙江广厦 中粮地产上实发展天房发展-50.0%广宇集团 金科股份 银基发展银亿股份 华业地产 万通地产宋都股份,苏宁环球中华企业莱茵臵业,150.0%中江地产,200.0%亿城股份,250.0%,滨江集团-100.0%数据来源：中国银河证券研究部4、从 PE 和 PB 角度分析我们以 PE 等于 10 倍（PE 取之于市场预测数据），以及 PB 等于 2 作为标准来对 40 家住宅公司进行划分，估值低的公司主要有（第三象限及原点附近）：金科股份、保利地产、滨江集团、北京城建、万科、深长城、华业地产、首开股份、金地集团、世茂股份、华发股份、亿城股份、万通地产、上实发展、中华企业（详情请见图 4）对于多业务的公司，表现较好的有：招商地产、建发股份、中南建设、冠城大通等。（详情请见表 9）小结：综合考虑业绩锁定性、盈利能力、短期还款能力、地产仓位占比、销售回笼资金、成本支出控制以及 PE 和 PB 估值等指标，在四次矩阵图中，表现突出的公司有万科、金科股份、北京城建、招商地产和中南建设；其次为保利地产、首开股份、广宇发展；然后为荣盛发展、华侨城、华夏幸福、金地集团、苏宁环球、世茂股份、福星股份、滨江集团、中天城投、中华企业、华发股份、宋都股份、上实发展、亿城股份、万通地产、阳光城等。请务必阅读正文后的免责声明部分,6.0,保利地产,8.0,10.0,12.0,深长城,万科A,1.5,首开股份,上实发展,9 9,行业研究报告/房地产行业图 4：PE 和 PB 矩阵图4.0PB中天城投3.5宋都股份苏宁环球3.0荣盛发展银亿股份,2.5,阳光城,0.0,2.0,4.0,金科股份滨江集团华业地产,2.0北京城建,深振业,凤凰股份,14.0卧龙地产16.0,18.0苏州高新,PE,20.0,广宇集团,合肥城建栖霞建设格力地产,中粮地产,中华企业亿城股份 金地集团万通地产1.0世茂股份 信达地产,名流臵业,华发股份,天房发展,0.5数据来源：中国银河证券研究部注明：泛海建设、广宇发展等由于 PE 值过大，影响图形美观，因此，未画入图中。三、2012 年下半年展望对于房地产板块 2012 年全年走势，我们有以下几个判断：（1）营业收入仍继续增长，但盈利能力开始下降。由于 2012 年销售状态的好转，板块的预售款继续增加，从预售款金额和中报结算收入来看，2012 年营业收入仍将有较快的增长速度；不过，随着绝对数据的增加，未来预售款和营业收入的增长速度趋于放缓。同时，由于2011 年年底至 2012 年年初房价的下降、以及高价土地开始逐渐入市，整个行业的盈利能力下滑，2011 年成为盈利能力拐点，2012 年和 2013 年盈利能力趋于下降。（2）实际库存增速大幅下滑，楼市可能从供过于求转向供求平衡。尽管目前地产企业的地产仓位仍在高位，但是其实际库存的增长速度已经大幅下滑，如果下半年销售仍保持目前较好的销售状态的话，明年楼市可能从供过于求转向供求平衡。（3）现金流继续改善，投资拿地好转。上半年，楼市销售好转，使得开发商现金流趋于改善，但由于对后市仍为谨慎的判断，开发商尚未加快投资拿地等；不过，随着楼市预期的变化，下半年，销售仍将保持较好态势，企业库存进一步下降，现金流将进一步改善，开发商投资拿地也将好转。请务必阅读正文后的免责声明部分,10,10,行业研究报告/房地产行业表 8：主要公司 2012 年中期财务指标数据2012 年中期住宅公司主要财务指标（截止至 9 月 5 日）,证券代码000002.SZ600048.SH600383.SH002146.SZ000046.SZ600376.SH000656.SZ000718.SZ600823.SH600266.SH002244.SZ000540.SZ000031.SZ000981.SZ600675.SH600325.SH600657.SH600748.SH600240.SH600077.SH600736.SH000006.SZ000667.SZ000042.SZ000616.SZ600246.SH000671.SZ600716.SH600052.SH600322.SH600533.SH000537.SZ600185.SH000511.SZ002133.SZ600173.SH,公司简称万科 A保利地产金地集团荣盛发展泛海建设首开股份金科股份苏宁环球世茂股份北京城建滨江集团中天城投中粮地产银亿股份中华企业华发股份信达地产上实发展华业地产宋都股份苏州高新深振业 A名流臵业深长城亿城股份万通地产阳光城凤凰股份浙江广厦天房发展栖霞建设广宇发展格力地产银基发展广宇集团卧龙地产,业绩锁定性225.1%220.4%152.1%160.0%56.5%182.3%186.7%187.4%96.6%200.8%531.4%209.8%149.8%96.1%78.8%104.1%105.8%100.5%43.3%133.6%55.1%112.1%80.9%103.2%130.0%77.9%127.4%52.8%139.1%149.3%132.9%129.1%170.2%99.4%120.6%53.5%,销售毛利率37.3%39.3%35.6%35.6%58.0%48.2%41.5%46.1%38.0%72.8%55.0%31.6%37.9%55.2%50.2%55.5%45.2%31.9%44.1%49.2%35.7%41.6%30.3%57.5%51.7%53.0%23.0%42.5%16.2%22.0%40.3%60.2%54.5%27.8%42.9%39.7%,存货/总资产68.5%77.8%70.3%72.0%88.5%68.4%66.1%83.4%30.9%62.7%85.9%59.6%74.6%67.2%72.8%78.8%67.6%54.5%78.0%72.0%65.0%72.5%61.4%57.1%76.0%48.8%55.5%65.8%68.0%86.9%59.3%62.8%83.5%85.4%77.5%72.9%,货币资金/短期及一年到期231.5%134.4%163.2%34.1%16.9%94.6%157.9%56.9%124.0%1465.8%78.4%40.0%82.3%31.6%41.3%84.5%96.9%94.6%37.2%435.4%48.9%104.7%86.3%342.0%199.4%132.3%139.1%100.7%15.2%22.9%79.3%465.9%59.7%25.2%80.2%163.2%,PE7.48.46.68.328.56.97.512.37.88.76.911.715.010.19.47.010.49.58.014.417.211.314.510.58.19.710.611.50.010.39.70.09.90.07.114.9,PB1.712.011.112.761.971.242.033.091.011.691.933.781.532.541.230.890.871.181.633.201.611.840.941.601.071.192.452.111.270.831.373.141.472.731.461.72,扣除预收款后资产负债率65.0%66.9%59.6%60.1%66.9%75.7%75.9%67.0%59.4%57.2%64.2%81.4%74.0%73.0%72.2%65.0%46.9%58.2%65.8%67.9%76.7%54.0%49.8%56.8%54.6%55.3%68.8%69.7%74.6%39.5%63.8%24.0%78.4%51.8%57.6%51.6%,请务必阅读正文后的免责声明部分,11,11,行业研究报告/房地产行业,000558.SZ600053.SH002208.SZ600791.SH,莱茵臵业中江地产合肥城建京能臵业,205.8%145.6%102.6%70.9%,22.1%39.9%40.4%53.5%,80.7%87.8%76.9%85.2%,68.6%107.0%72.7%25.6%,0.00.09.40.0,3.043.171.711.57,67.3%67.1%58.0%58.9%,2012 年中期多业务财务指标,000069.SZ000024.SZ600208.SH600153.SH600340.SH000961.SZ600895.SH000009.SZ000918.SZ000926.SZ600067.SH600064.SH600223.SH,华侨城 A招商地产新湖中宝建发股份华夏幸福中南建设张江高科中国宝安嘉凯城福星股份冠城大通南京高科鲁商臵业,61.8%209.6%78.3%66.9%326.9%151.1%60.0%58.2%70.8%164.8%49.5%74.9%242.5%,54.5%49.9%11.6%8.3%56.6%32.9%52.7%36.2%10.5%27.4%29.2%42.2%34.6%,49.9%60.1%56.9%56.5%80.2%59.5%32.6%37.4%76.7%45.6%59.9%43.3%82.0%,70.1%261.5%78.4%46.8%203.3%50.3%31.3%51.7%26.4%88.9%72.8%27.5%180.3%,10.910.512.75.18.59.719.90.015.18.15.812.28.6,2.471.682.211.465.482.251.753.621.530.941.671.102.83,70.2%60.8%68.1%75.5%60.4%71.0%62.7%64.3%76.4%55.8%55.3%66.0%89.5%,数据来源：中国银河证券研究部表 9：主要公司 2012 年中期销售活动产生的现金流入比较（单位：亿元）,销售商品提供劳务收到现金,购买商品接受劳务支付的现金,证券代码000002.SZ600048.SH600383.SH002146.SZ000046.SZ600376.SH000656.SZ000718.SZ600823.SH600266.SH002244.SZ000540.SZ000031.SZ000981.SZ600675.SH600325.SH,公司简称万科 A保利地产金地集团荣盛发展泛海建设首开股份金科股份苏宁环球世茂股份北京城建滨江集团中天城投中粮地产银亿股份中华企业华发股份,2011 年504.1324.8117.946.36.455.0109.517.734.730.449.721.019.639.813.121.4,2012 年481.6326.0131.558.910.460.760.633.939.243.442.626.626.713.123.217.0,增速-4.4%0.3%11.5%27.2%62.8%10.3%-44.6%91.7%13.0%42.6%-14.2%26.7%36.3%-66.9%76.7%-20.5%,排名211914107163241382511938529,2011 年387.8339.696.749.511.372.6131.317.023.322.557.437.725.142.020.610.8,2012 年315.4250.781.946.017.637.956.115.037.217.913.535.016.210.213.517.4,增速-18.7%-26.2%-15.3%-6.9%55.7%-47.7%-57.2%-11.6%59.5%-20.3%-76.5%-7.0%-35.4%-75.8%-34.5%61.5%,排名16211511629341551939132438234,请务必阅读正文后的免责声明部分,12,12,行业研究报告/房地产行业,600657.SH600748.SH600240.SH600077.SH600736.SH000006.SZ000667.SZ000042.SZ000616.SZ600246.SH000671.SZ600716.SH600052.SH600322.SH600533.SH000537.SZ600185.SH000511.SZ002133.SZ600173.SH000558.SZ600053.SH002208.SZ600791.SH,信达地产上实发展华业地产宋都股份苏州高新深振业 A名流臵业深长城亿城股份万通地产阳光城凤凰股份浙江广厦天房发展栖霞建设广宇发展格力地产银基发展广宇集团卧龙地产莱茵臵业中江地产合肥城建京能臵业,17.427.29.524.715.117.88.310.05.815.126.67.78.911.910.58.610.62.87.83.46.91.15.48.0,12.18.57.711.77.515.47.19.019.417.527.13.88.85.317.99.55.23.05.63.114.12.94.31.9,-30.3%-68.9%-18.7%-52.8%-50.4%-13.5%-14.4%-9.1%232.6%16.3%2.0%-50.5%-0.3%-55.4%71.6%11.3%-51.0%7.0%-28.1%-8.9%104.4%160.3%-20.2%-75.6%,31392733332426231121834203761535173022322840,8.212.311.539.317.55.48.75.110.521.135.75.79.89.29.23.821.01.49.93.111.32.23.53.6,9.96.93.66.110.54.916.66.05.86.216.55.67.74.619.93.016.20.74.03.35.61.34.16.3,20.8%-44.4%-68.9%-84.4%-39.6%-8.0%90.8%17.3%-45.1%-70.6%-53.8%-1.8%-21.5%-49.4%116.4%-19.9%-23.0%-49.8%-60.0%7.4%-50.5%-41.6%15.8%74.8%,727362525142828373311203011821313510322693,2012 年中期（多业务公司）,000069.SZ000024.SZ600208.SH600153.SH600340.SH000961.SZ600895.SH000009.SZ000918.SZ000926.SZ600067.SH600064.SH600223.SH,华侨城 A招商地产新湖中宝建发股份华夏幸福中南建设张江高科中国宝安嘉凯城福星股份冠城大通南京高科鲁商臵业,80.488.136.8438.0100.646.95.915.837.031.431.613.011.8,82.4148.138.5467.481.168.510.719.032.934.928.312.112.7,2.5%68.