企业交叉持股问题研究课件.pptx
企业交叉持股问题研究,冉明东,2012年2月20日,企业交叉持股问题研究冉明东2012年2月20日,中南财经政法大学会计学院 冉明东,2,背景介绍,2007 年1 月财经第一期刊登谁的鲁能一文揭露了一起股权并购大案！,中南财经政法大学会计学院 冉明东2背景介绍,中南财经政法大学会计学院 冉明东,3,分析式研究、实证研究,规范研究、案例研究,理论,实践,理论阐述制度背景模型分析实证检验政策建议,背景介绍,研究方法,中南财经政法大学会计学院 冉明东3分析式研究、实证研究规范,中南财经政法大学会计学院 冉明东,4,背景介绍,目的与方法,结构与内容,中南财经政法大学会计学院 冉明东4背景介绍目的与方法结构与,中南财经政法大学会计学院 冉明东,5,（一）产权理论与交叉持股,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,Text,中南财经政法大学会计学院 冉明东5（一）产权理论,中南财经政法大学会计学院 冉明东,6,（二）代理理论与交叉持股,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,控制权剩余索取权,中南财经政法大学会计学院 冉明东6（二）代理理论,中南财经政法大学会计学院 冉明东,7,（三）公司治理理论与交叉持股,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,双刃剑,中南财经政法大学会计学院 冉明东7（三）公司治理理论与交叉,中南财经政法大学会计学院 冉明东,8,（四）交叉持股问题的基本理论框架,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,中南财经政法大学会计学院 冉明东8（四）交叉持股问题的基本,中南财经政法大学会计学院 冉明东,9,理论研究,制度分析,背景介绍,目的与方法,结构与内容,公司治理模式的差异,企业交叉持股背景和法律制度国际比较,中南财经政法大学会计学院 冉明东9理论研究制度分析背景介绍,中南财经政法大学会计学院 冉明东,10,中南财经政法大学会计学院 冉明东10,中南财经政法大学会计学院 冉明东,11,中南财经政法大学会计学院 冉明东11,中南财经政法大学会计学院 冉明东,12,中广卫星的资产由 2001 年末成立不足一即 由 5000 万膨胀了 540%至 3.2011 亿 元中广媒体的资本则在不足一年时间内从 5000 万膨胀了 500 倍至 100.25 亿,股权收购包 装上市操纵股价再融资圈钱,中南财经政法大学会计学院 冉明东12中广卫星的资产由 20,中南财经政法大学会计学院 冉明东,13,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,制度分析,战略合作资源整合中国国航与国泰航空,资本运作以小博大中广系,关系型交叉持股弊端要大于非关系型信息透明、市场化的交叉持股有利于防止弊端发生交叉持股比例均受到制度的显著影响,背景分析,过程方法,动机效应,中国企业交叉持股案例分析,中南财经政法大学会计学院 冉明东13背景介绍目的与方法结构,中南财经政法大学会计学院 冉明东,14,企业交叉持股的理论模型,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,理论模型,制度分析,控制权与剩余索取权计量模型,交叉持股下的代理问题的理论模型,交叉持股财务效应的理论模型,相对线性模型而言，矩阵模型更能适应复杂股权结构的计量和披露交叉持股下存在控制者对投资项目的逆向选择问题，并影响企业边界和控制权转移财务效应主要体现在资本放大、权益估计、盈利状况、市场价值、分红政策和信贷决策等六个方面,中南财经政法大学会计学院 冉明东14企业交叉持股的理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东,15,（一）数据来源和样本选择,交叉持股样本公司系作者收集加工处理的自有数据第一步：收集年报披露的上市公司之间的股权投资数据第二步：设计程序，寻找封闭的股权投资链条第三步：将第二步中出现的公司分离出来，获得研究样本共计获得559个交叉持股公司年度样本，其中2004年83个样本，2005年81个样本，2006年71个样本，2007年152个样本，2008年102个样本，2009年70个样本。所有样本涉及到总计212家上市公司。,样本收集,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东15（一）数据来源和样本选,中南财经政法大学会计学院 冉明东,16,（一）数据来源和样本选择,按照五种分类标准的交叉持股样本分布状况,样本收集,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东16（一）数据来源和样本选,中南财经政法大学会计学院 冉明东,17,（一）数据来源和样本选择,交叉持股比例的计算,变量说明,A公司总交叉持股比率=a1+a2+a3B公司总交叉持股比率=b1+b2,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东17（一）数据来源和样本选,中南财经政法大学会计学院 冉明东,18,（一）数据来源和样本选择,财务指标的计量,变量说明,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东18（一）数据来源和样本选,中南财经政法大学会计学院 冉明东,19,（一）数据来源和样本选择,财务特征的均值检验第一，对交叉持股和非交叉持股公司的财务特征进行检验。第二，为了检验交叉持股比率高的公司是否与交叉持股比率低的公司财务特征的差异，本文将检验交叉持股比率最高的25%公司和交叉持股比率最低的25%公司财务特征有无显著差异。第三，研究发现日本企业中金融企业参与交叉持股有着正面影响（Genay，1991），因此本文分别检验我国金融交叉持股公司和非金融交叉持股公司两组样本的财务特征有无显著差异。第四，基于中国资本市场上国有控制上市公司占主要地位，是中国资本市场的基本特点，因此有必要对国有控制是否对交叉持股公司的财务特征产生影响，本文将分别检验国有控制和非国有控制两类交叉持股公司的财务特征是否具有显著差异。第五，2007年实施的新会计准则引入了新的确认和计量方法，对交叉持股产生了重要影响，因此，本文分别检验准则实施前后两组样本的财务特征是否具有显著差异。,模型设计,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东19（一）数据来源和样本选,中南财经政法大学会计学院 冉明东,20,（一）数据来源和样本选择,企业绩效的配对样本检验选择在研究年度的前一年没有交叉持股行为的样本公司作为研究样本，然后采用配对研究方法检验交叉持股对公司经营绩效的影响。本文以总资产营业利润率作为衡量业绩的指标，主要参考Wilcoxon秩和检验对实证结果作出判断，并按照一定标准依次选择配对样本组（5家公司），即如果满足前一项标准，则按此标准选取配对样本，若前一项标准不满足再考虑下一个标准。因为存在极端值的情况下，中位数比均值更稳健，所以在选好配对样本后，选取其总资产营业利润率中位数作为配对样本值。配对标准同行业、规模和业绩同行业和业绩：放松规模限制同行业和业绩接近：放松规模限制及业绩水平,模型设计,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东20（一）数据来源和样本选,中南财经政法大学会计学院 冉明东,21,（一）数据来源和样本选择,企业绩效的配对样本的基本分布,模型设计,配对模型期望业绩计量,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东21（一）数据来源和样本选,中南财经政法大学会计学院 冉明东,22,（二）财务特征的检验,规模业绩负债分红,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东22（二）财务特征的检验规,中南财经政法大学会计学院 冉明东,23,（二）财务特征的检验,交叉与非交叉持股公司高与低交叉持股率公司金融与非金融交叉持股公司国有控制与非国有控制公司CAS（2006）实施前后,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东23（二）财务特征的检验交,中南财经政法大学会计学院 冉明东,24,（二）财务特征的检验,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东24（二）财务特征的检验指,中南财经政法大学会计学院 冉明东,25,（二）财务特征的检验,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东25（二）财务特征的检验指,中南财经政法大学会计学院 冉明东,26,（二）财务特征的检验,企业规模：交叉比非交叉持股公司高、金融比非金融交叉持股公司高、国有控制比非国有控制交叉持股公司高、CAS（2006）实施后比实施前高，但是高持股率比低持股率交叉持股公司的规模要小。业绩指标：总体而言交叉持股公司比非交叉持股公司业绩要差，但是金融公司参与交叉持股和CAS（2006）均对有利于交叉持股公司业绩指标的提高负债能力：总体上交叉持股公司比非交叉持股公司的负债水平和财务风险水平要高现金分红：发现金融公司参与交叉持股和CAS（2006）现金分红有差异,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东26（二）财务特征的检验企,中南财经政法大学会计学院 冉明东,27,（三）公司绩效的检验,研究年度前一年没有交叉持股的样本与非交叉持股公司配对,配对样本,交叉持股前研究样本和配对样本业绩的比较,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东27（三）公司绩效的检验研,中南财经政法大学会计学院 冉明东,28,（三）公司绩效的检验,研究年度前一年没有交叉持股的样本与非交叉持股公司配对,配对样本,交叉持股后研究样本和配对样本业绩的比较,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东28（三）公司绩效的检验研,中南财经政法大学会计学院 冉明东,29,（三）公司绩效的检验,交叉持股率比较低,进一步讨论：长期效应还是短期套利,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东29（三）公司绩效的检验交,中南财经政法大学会计学院 冉明东,30,（三）公司绩效的检验,交叉持股的稳定性差,进一步讨论：长期效应还是短期套利,559个（100%）样本中，共计28个（5%）样本持续了5年，10个（1.8%）样本持续了4年，12个（2.1%）样本持续了3年，39个（7%）样本持续了4年，46个（8.2%）样本持续了1年，即只有24%的样本持续交叉持股超过一年。特别是2007年股市指数达到了一个高点，许多上市公司纷纷持有股票，以求获得短期投资的回报，此时共计152个交叉持股公司样本。但是，随着2007年10月股市开始调整，随即出现大量的交叉持股解体，使得当年交叉持股持续1年以上的只占所有交叉持股的1/3。,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东30（三）公司绩效的检验交,中南财经政法大学会计学院 冉明东,31,（三）公司绩效的检验,本文发现相对配对样本而言，交叉持股公司具有更高的总资产收益率，即目前在我国资本市场上，交叉持股对公司业绩具有正面的影响同时，通过本文对目前我国上市公司之间交叉持股比例和持股稳定性的考察，本章从一个侧面说明上市公司之间的交叉持股主要基于投机性的目标，因此交叉持股公司绩效的提高可能主要是由于交叉持股带来的直接投资回报等短期利益所导致的,简要结论,背景介绍,目的与方法,结构与内容,理论研究,案例解读,实证检验,制度分析,理论模型,中南财经政法大学会计学院 冉明东31（三）公司绩效的检验本,
